家族控制权结构与银行信贷合约寻租还是效率-ORCA.PDF

家族控制权结构与银行信贷合约：寻租还是效率？ 中国上市公司研究 家族控制权结构与银行信贷合约： 寻租还是效率？* □陈德球 肖泽忠 董志勇 摘要：本文以2003~2010年沪深两市家族上市公司样本为研究对象，实证研究了家族控 制权异质性特征与银行信贷合约之间的关系，以检验家族控制权寻租效应和效率效应的适 应性情景。结果发现，家族通过金字塔结构和超额董事席位两种控制权增强机制对上市公 司的控制程度越高，其获得银行信用借款的比例越低，担保借款比例越高。家族对企业的超 额控制权传递着公司未来预期和信息风险，增加了银行面临的代理成本，体现了寻租观而非 效率观。进一步研究发现，家族控制程度与银行信用借款之间的负相关性在具有政治关联、 较高公司声誉和公司透明度高的企业中会降低。提高地区法律制度水平会降低家族超额控 制引发的代理成本和信贷违约风险。地区银行业腐败会降低银行对借款企业超额控制所引 发的信贷风险的评估能力。此外，家族对企业的超额控制影响企业信用借款的机制是通过 提高企业债务违约风险来实现，家族对企业超额控制程度越高，企业债务违约概率越高。 关键词：家族控制 金字塔结构 超额董事席位 银行借款 一、引言 在中国转型经济下，家族控制企业一直扮演着重要的角色，但家族控制对企业经济行为 的影响仍是一个存在普遍争议的话题（Bertrand and Shoar，2006；Heugens et al.，2009；Liu，et al.，2011）。现有对家族企业的研究主要比较家族与非家族企业之间的差异，其潜在的假设 是把家族企业作为一个同质性的经济实体，而忽略了家族企业之间的异质性特征，特别是家 族控制权结构（Chua et al.，2012）。许多小企业最初都是由家族所有和管理的，随着企业规模 扩大和公开上市，创始家族依然会积极保持对企业的控制权（Chu，2011；Faccio et al.， 2002）。家族企业最重要的结构特征是创业家族对企业所有权和经营权的控制。为了最大 化家族财富与企业价值，控制家族将会在家族内部，家族与外部人之间进行不同层级上的控 制权配置，而这种配置将会对家族企业的治理结构、持续成长和竞争力提升有着直接的影 响，由此也会影响家族企业在我国经济发展中的作用。控制权是家族企业治理结构研究的 核心问题。在转轨阶段中的中国家族企业在成长过程中面临着既要保持高速成长，又要保 持控制权的困境。一方面，家族企业的发展需要外部融资，缓解发展过程中所面临的融资约 束问题，实现企业的发展（大股东与小股东之间的共有利益）。但另一方面，当外部资本进入 家族企业时，家族企业面临着控制权的稀释，特别是在制度效率低的地区，家族需要考虑到 在企业成长过程中能否持续掌握企业控制权，有时为保留家族对企业的控制权，甚至放弃一 些有利于企业成长壮大的外源融资或者合作。因此，了解控制权结构对其融资行为的影响 *本文得到了国家自然科学基金项目71272041、国家社会科学基金重点项目 （11AZD010）、教育部人文社科项目（10YJC630019）、中国博士后科学基金（2012M520001）、特别资助项目 （2013T60006）、对外经济贸易大学优秀青年学者培育计划资助和对外经济贸易大学学术创新团队等项目的资助。 文责自负。作者感谢在第十一届中国实证会计研讨会上清华大学陈晓教授、中国人民大学戴德明教授、重庆大学刘 星教授、辛清泉副教授、复旦大学陈超教授、中山大学郑国坚副教授、中央财经大学会计学院陈运森