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* 公司A的价值为： 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 * 求公司B的价值 B公司未来每年收益为a, 未来每年股权收益为e, 债务收益为d。 re----- 权益资本的预期收益率 rd----- 债务资本利息率 D----企业负债 E----企业的权益 e D+E d e d e d e d 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 * e D+E d e d e d e d 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 * 所以， 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 由前面知道，a=EBIT（1－T）, e=EBIT- d -(EBIT-d)T， 所以，e+d=EBIT- (EBIT-d)T= EBIT(1-T)+dT=a+dT 所以，a=e+d-dT=e+d(1-T) * 三、 通过融资决策创造价值 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 我们知道，在无摩擦的经济环境中，资本结构与公司的价值无关。然而，在现实社会中存在许多摩擦因素。法律和规章会随着时间和地方而改变。所以，公司选择最佳的资本结构，需要在公司所处的特定经济环境下进行权衡。 * 三、 通过融资决策创造价值 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 A 公司与B公司税后现金流的概率分布（单位：万元） EBIT的可能水平 A公司（无债） 税后现金流a B公司（部分负债） 股东净盈利e 税后现金流e+d 50 35 12.6 44.6 100 70 47.6 79.6 150 105 82.6 114.6 不管哪种情况，负债公司的税后现金流总比无债公司多9.6万元(等于dT=32万×30%= 9.6万元)。 记得前面的推导：e+d=a+dT =50-32-(50-32)T * 三、 通过融资决策创造价值 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 A 公司与B公司价值分配的细目表（单位：万元） 参与分配的部门 A公司（无债） B公司（部分负债） 债权人 0 400 股东 700 420 政府税务部门 300 180 1000 1000 =32/8% =(100-32)(1-30%)/11.33% =(100-32)(30%)/11.33% * 三、 通过融资决策创造价值 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 ？问题：如果无债公司（在外流通股票数为100万股）宣布发行400万元的债券用以回购它的普通股，它的股票价格会受影响吗？回购后，还有多少股票在外流通？ * 三、 通过融资决策创造价值 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 答案：无债公司全部是权益融资，所以它的股票价格应为每股7元。如果管理者宣布公司将发行价值400万元的债券用以回购股票，股票的价格一定会涨。因为债务利息抵税的现值120万元，会反映到股票的价格中。这样，100万股的价值会上升到820万美元，也就是每股8.2元。发行债券可以回购的股票数为487805股（400万/8.2元）。这样，在外流通的股票数为512195股。那些出售股票的股东获得了现金收益，而保留股票的股东拥有的是还没有实现的资本收益。在这样的假设条件下，为使股东财富最大化，管理者会增大公司资本结构中负债的比例。 小结：本文章讲述了有MM命题的基本概念，包括MM第一命题、第二命题、MM条件等；指出了MM命题对现代金融学的基石意义。由MM命题引导出现代金融产品定价的基本原则之一的无套利原则；对MM第二命题和有税收因素影响下的MM命题作了较为详细的推导，并对有税收因素影响的企业价值作了分析。 * 金融工程课程 金融工程课程 * 　MM理论 * 第一节 MM第一命题 一、传统资本结构与企业价值理论 （一）净收益理论 （二）营业净收益理论 （三）传统折衷理论 二、 MM第一命题 第二节 MM第二命题 一、MM第二命题 （一）变量的设定 （二）MM第二命题 二、MM第二命题的推导 第三节 无套利原则 一、 举例说明 二、 不同资本结构导致股东预期收益和承担风险的不同 第四节 有税收情况下对MM命题的修正 一、 对MM命题的修正 二、 修正的推导 三、 通过融资决策创造价值 * 五十年代后期, 莫里蒂安妮(F. Modiogliani)和 米勒(M.Millier)在研究企业资本结构和企业价值的 关系时，提出的“无套利”(No-Arbitrage)假设。 F. Modiogliani, won the Nobel prize in 1985.  * 第一节 MM第一命题 一、传统资本结构理论 资本结构指企业各种长期资金来源的构成和比例关系，通常长期资金来源包括长期债务资本和股权资本，因此资本结构通常是指企业长期债务资本与股权资本的构成比例关系。 （一）净收益理论