套利定价理论与实践参考.pptVIP

南开大学金融专业硕士核心课程投资组合管理第二版 南开大学金融学系 李学峰 2012.9 第三章 套利定价理论与实践 套利与无套利分析 套利定价理论 套利定价理论的应用 第一节 套利与无套利分析 套利及其基本形式 无套利均衡 无套利定价分析 一、套利及其基本形式 套利（Arbitrage），即无风险套利。是指利用 一个或多个市场上存在的各种价格差异，在不冒任 何风险或冒较小风险的情况下赚取大于零的收益的 行为。 （一） “无风险套利”行为的特点 1，不承担风险。一种情况是风险因素相抵消， 如不同的市场中买卖同一不同定价的证券；另一种 情况是在确凿的市场参数条件下，虽然标的并非完 全相关，但确凿的市场参数预期是的投资行为是近 似无风险的。 2，套利主体不确定，不一定为所有投资者。动 作“剧烈”，少数投资者发现套利机会，做出巨大 的头寸。 3，瞬时性。机会与行为的瞬间即逝。 （二）套利的基本形式 空间套利或称地理套利，是指在一个市场上低价 买进某种商品，而在另一市场上高价卖出同种商 品，从而赚取两个市场间差价的交易行为。 比如投资者在相对高价的市场卖出资产，而在相 对低价的市场买入资产。在高价市场出售资产所得 资金用于在低价市场购买资产，利用这种高低价市 场的价格联系，获取套利。这即是空间套利。 时间套利是指同时买卖在不同时点交割的同种资 产，包括现在对未来的套利和未来对未来的套利。 比如投资者在当前购买（或卖出）一种资产，同 时承诺在将来某个时间卖出（或买进）该项资产。 它是在两个不同的时间同时进行的买卖一种资产的 行为。 工具套利是利用同一标的资产的现货及各种衍生 证券的价格差异，通过低买高卖来赚取无风险利润 的行为。在这种套利形式中，多种资产或金融工具 组合在一起，形成一种或多种与原来有着截然不同 性质的金融工具，这就是创造复合金融工具的过程。 课堂练习： 请你构造一个简要案例说明工具套利行为。 风险套利是指利用风险定价上的差异，通过买低 卖高赚取无风险利润的交易行为。根据高风险高收 益原则，风险越高，所要求的风险补偿就越多。保 险是风险套利的典型事例。 税收套利是指不同投资主体、不同证券、不同收 入来源以在税收待遇上存在的差异所进行的套利交 易。 二、无套利均衡 套利机会的大量和持续性出现，意味着市场处 于非均衡状态，此时投资者的套利行为将最终消除 套利机会，使市场恢复均衡。这一状态下的市场称 为无套利均衡，它是指即使很少的投资者能发现套 利机会,并动用大笔资金获利,也能通过价格变动,很 快恢复均衡的结果。 现代金融研究的基本方法是无套利均衡分析 （No-Arbitrage）方法。在金融资产的定价分析过 程中，无套利定价法既是一种定价的方法，也是定 价理论中最基本的原则之一。 事实上，确定无套利价格是金融资产定价的核 心，其价值与意在于：无套利价格至少可以用于金 融产品的创新、资产管理、对持有的组合资产进行 市值计算以及与实际价格作比较，以发现短期内可 能出现的价差等等。 （一）套利投资组合的条件 一个有效的套利组合必须同时满足如下三个条件 1，应是一个不需要投资者增加额外资金的组 合。以△xi表示投资者对证券i的持有量的改变量， 则该条件要求： △x1+△x2+…△xn=0 即组合中各证券之间的持有量具有替代性（有 增加即有减少），但组合中所有证券持有量的总体 变化为0（增减抵消）。这一条件表明投资者一方面 要大量购入头寸，另一方面还要大量卖出头寸；而 且买卖行为是同时进行的。 2，该组合对任何因素都没有敏感性，即组合不 存在额外风险，换言之，组合的系统风险为0 。即： βpj=0 这正是所谓无风险套利的原因。 3，组合的预期收益必须为正，即： x1E(r1)+x2E(r2)+…xnE(rn)0 否则构建组合无意义。 可见，有效的套利组合是有吸引力的：不需要 额外资金、无额外风险、收益为正。 （二）无套利定价分析 其基本思想是： 套利是利用同一种实物资产或证券的不同价格来 赚取无风险利润的行为； 如果投资者可以找到这样一种证券组合，其初始 净投资为零而又能赚得正值收益，那么所有投资者 都会去投资于这种吸引人的证券，结果这种证券组 合的价格将发生变化，直到均衡状态下正的收益降 为零； 当这种交易不再存在时，就失去了套利机会，并且得到了一种与资本资产定价模型类似的风险—收益模型。 案例3：套利投资组合的构造 假设有如下表1所示参数： 表1 有关参数 投