封闭式基金套利理论上可行,实践时慎行.PDF

金融工程研究 金融工程主题报告 T_ReportDate T_ReportAbstract 报告日期 2007-11-12 封闭式基金套利：理论上可行，实践 时慎行 报告关键点： 利用股指期货进行封闭式基金套利并不是低风险、高收益的操作。 影响封闭式基金套利效果的主要因素主要有：基金净值与沪深300指数相关 性、沪深300现货与期货相关性、基金Alpha值稳定性、展期时相邻两个合约 间价差等因素。 在一定的风险偏好下，应尽量选择Alpha收益/折价收益比值较小、套利期限 短的基金进行套利。 报告摘要： 目前，对于通过卖空股指期货套取封闭式折价的做法，主流文章主要侧重于 套利原理和方法的说明，对实际套利中可能出现的风险描述较少。因而，容 易使投资者认为，封闭式基金套利几乎是零风险，并且在短期内会取得较高 收益。对此，我们认为，封闭式基金套利并不是无风险的，特别是股指期货 开出初期，由于市场有效性不足，期货的价格可能会偏离理论价格较远，封 闭式基金套利风险偏大。 封闭式基金套利主要是指：利用折价基金到期时折价率自然归零的现象，买 入基金，卖空期货，待折价率归零时，对基金和期货做相反操作，套取基金 的折价。因大部分基金的证券组合与指数并不相同，因此在套取折价收益的 同时，还会获得基金的Alpha收益。 目前还未进入封转开程序的基金有34只，截至10月12日，34只基金的年均折 价率（折价率/剩余年限）最低2.98%，最高32.64%，差异较大，总体来看， 剩余期限在1年以下和1年左右的基金年均折价率较高。对历史数据进行计 算，34只基金几乎都能保持稳定的正Alpha收益。 年均折价率高和正的Alpha收益只是基金是否值得套利的条件，基金净值和 沪深300指数的相关性则是基金能否进行套利的条件。对历史数据进行统计， 34只基金与沪深300的相关系数都达到了统计意义上的高相关性，单从相关 性来讲，34只封闭式基金都适合进行套利。 由于34只基金都还尚未进入转型审议程序，历史中还没有出现折价率接近零 的情形，所以在本文选取了10月24日已经实现封转开的基金同德作为案例进 行分析。 在本案例中，基金同德套利的收益比预期收益多2.2倍，造成这样结果的原 T_Analyst 因主要是由于：在套利过程中，现货和期货呈上涨态势，且展期时，近月合 研究员 约和次近月合约的价差过大，整个套利过程中由于价差的原因，产生预期收 常科丰 金融工程分析师 益两倍的收益。此外，套利过程中Alpha收益也比根据历史数据估算的预期 0755changkf@ 收益有所增加。在本次套利中，股指期货和基金净值相关性不高，为本次套 罗刚 金融工程助理分析师 利带来负收益。 0755luogang@ 在实际进行套利时，应尽量选择净值与沪深300相关性高的基金；在市场有 效性不足，期货和现货走势偏离较大时，观望为宜；对于Alpha收益稳定性 较差的问题，投资者可选择Alpha收益/折价收益比值较小的基金来降低 T_RelatedReport 前期研究成果 Alpha收益稳定性差所带来的不确定性；对于价差的问题，投资者可选择剩 股指期货仿真交易周报 余期限较短的基金以避免相关的风险。