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重塑国改逻辑之央企兼并重组：岂止于大 报告摘要： [Table_Summary] 本轮国企改革态度更坚决、范围更广泛，是“全面深化改革”大方 针中的重要一步，必将是当前乃至未来几年的核心主题。我们不认 为此轮改革没有侧重点、太全面意味着改革不深入，全面铺开正表 明决策层改革的决心和改革的程度加深。 目前市场对国企改革政策路线有不解。我们认为“做强做优做大” 表明先有“强优”而后有“大”，集中做强做优主业与减少重复投资、 剥离社会办职能、减少管理层级等“瘦身健体”措施互补，央企兼 并重组符合此政策路线，并可形成具有一定规模效益的具备国际竞 争力的国有骨干企业。选择央企先兼并重组是因为这项改革关乎国 民经济命脉乃至国家战略，央企之间兼并重组相对更容易，且可成 为其他改革深入推进的标杆。 无论国有与否，兼并重组在世界范围内普遍而正常。本轮央企兼并 重组并购模式综合采用了美国并购史上几种模式，取长避短。总体 可贴上四个标签：提高行业集中度，加强主业，国际竞争力，产业 链优势互补。 以钢铁为例，过剩行业应提高集中度，兼顾去产能与增强国际竞争 力。将视野放至国际市场来看，对于钢铁央企兼并重组引发的垄断 担忧毫无必要，当前中国钢铁行业集中度远低于美日韩，可见高行 业集中度在美日韩是殊途同归的结果。当前传统行业不景气，而国 际经验也多允许“萧条卡特尔”的做法。此外，钢铁行业低集中度 与上游寡头垄断格局存在天然矛盾。但过剩产能行业并非简单地一 减了之，应伴随有效实现规模经济乃至升级，提质增效。 产业链结合也是本轮兼并重组特征，有助于发挥协同效应，提高国 际竞争力（如五矿与中冶的结合）。除了参与重组的企业，央企自身 多集中在上中游及公用品提供上，企业国际竞争力增强也利于在国 际市场上发挥协同效应，共同服务于一带一路的国家战略。 我们认为，未来央企兼并重组顺序上应从最具紧迫性的地方入手。 当前化解产能过剩、公用品建设、助力一带一路是紧迫性最强的方 向，因此与此相关的央企最可能先进入兼并重组的序列。 目录 1. 本轮改革态度更坚决、范围更广泛 3 2. 如何理解央企兼并重组逻辑？ 3 2.1 “做强做优做大”与“瘦身健体”互补3 2.2 为什么是央企兼并重组4 3. 全视角透视央企兼并重组 4 3.1 历史观看待兼并重组4 3.2 央企兼并重组的四个标签5 3.2.1 去产能视角看待兼并重组——以钢铁行业为例 5 3.2.1.1 开放性看待钢铁行业格局：离担忧垄断尚远 5 3.2.1.2 缓解原材料谈判能力缺失问题7 3.2.1.3 集中度提升只是工具 8 3.2.2 产业链视角看待兼并重组 8 4. 未来兼并重组方向 8 图1：2015 年世界粗钢产量地区分布 7 图2：2015 年世界成品钢表观消费量地区分布 7 图3：美国粗钢产能利用率（% ） 7 表 1：美国历史上公认的五次并购浪潮 4 表2：世界主要经济体钢铁行业集中度 6 表3：历任国资委主任任期央企变动数量 9 表4 ：重组前的106 家央企 9 “There are no large American companies that have not grown by merger, and probably very few that have grown much by the alternative method of internal expansion.” ——George ·Stigler 1. 本轮改革态度更坚决、范围更广泛 为什么说本轮改革态度更坚决？此次国企改革是“全面深化改革”大方针中的重要 一步，其宏观背景是国企改革历经几十年的漫长旅程后遇到中国经济的“三期叠 加”、世界经济集体低迷、全球老龄化，改革必要性空前增强、时不我待！ 为什么说本轮改革范围更广泛？与历史的几次国企改革相比，本轮国企改革的特征 亦可归结于“全面深化”，它不再像过去的几轮国企改革