利率敏感性度量方法在我国的实证分析.docVIP

利率敏感性度量方法在我国的实证分析 文献标识码：A图分类号Frederick R Macaulay)在《1856年以来美国利率、债券收益率及股票价格变动所提出的一些理论问题》中首先提出久期的概念，但是直到1973年， Michael Hopwell、George Kaufman(1973)才把久期和价格的变动联系起来，指出久期方法是一种把影响价格的利率敏感性的所有因素都考虑到了的方法。但是久期假定利率的期限结构是平坦的，实际上平坦的利率期限结构只是一种极其特殊的情况，而一般情况下，利率的期限结构是不平坦的，针对久期方法的不足，Stanley Diller（1984）提出仅仅用收益率和久期来描述债券是不够的，还需要加上凸度（convexity）2004年10月29日升息前的一年期定期存款利率1.98 %作为初始利率。 此次升息发生前一周的交易日为2004年10月22号，后一周的交易日为2004年11月5号，考虑到资本市场的调整速度之快，利率调整能够在短时间内迅速反映到债券价格的变化上，因此在11月5号开市时可以认为国债市场己经对10月22号的升息有了比较充分的信息反馈。 选取2004在年10月在上交所上市的每年付息一次的国债17只，这17只国债在加息前后的相关数据见附表。 （二）久期方法在我国国债市场上的实证分析 1．模型的选取 久期是度量固定收益证券利率敏感性的有效方法。1938年弗雷德里克R.麦考利(Frederick R Macaulay)在《1856年以来美国利率、债券收益率及股票价格变动所提出的一些理论问题》中首先提出久期的概念。麦考利定义的麦考利久期（Macaulay Duration） （1） 其中：D表示麦考利久期；Ct表示在时间t获得的现金流；t表示债券各期现金流对应的期间 n表示债券持有期内有现金流的期间总数；r表示必要收益率 债券的价格等于未来现金流的现值之和。 （2） 债券价格对利率变化的敏感性可以表示为债券价格P对收益率r的导数： （3） 有（1）和（3）债券价格对利率变动的敏感性可表示为： （4） 当收益率很小时，分母(1+r)可以近似地看作1。可以看出，久期实际上是债券价格对利率敏感性的线形测量，或一阶度量。考虑收益项对久期的修正，修正久期为： （5） 其中，D*为修正久期。 （6） （7） 从上式可以看出，债券价格变化的百分比等于修正久期与债券收益率变化之积。同时也表明修正久期与债券价格对债券收益率的导数成比例。因此，当收益率变化较小或较集中时，这种近似才会变得准确；当收益率发生大的变化时久期的度量则是近似有效的。 根据式（5）和（6）可得： （8） 所以可以通过计算麦考利久期，进而得到修正久期，从而得到久期度量的价格变化率。 下面用久期方法对我国国债市场进行实证分析，首先计算我国国债的久期以分析久期度量的利率敏感性；然后，在利率变动的情况下，比较实际价格的变化和久期度量的价格变化以检验久期在我国的效果。 2.实证分析 99国债05的久期计算以及久期度量的价格变化率的计算如表1： 表1 99国债05的久期计算 年份 现金流 距04年10月22日天数 按天数折算的1元现金流 全部现金流折现 现金流加权时间 08/20/05 3.28 301 03.2268797 2.6610706 08/20/06 3.28 666 03.163617 5.772518 08/20/07 103.28 1031 097.662440 275.86294 总计 104.05293 284.29653 麦考利久期 2.7322298 修正久期 2.6791819 久期度量的变化率 -0.0