我国上市公司并购动机研究——基于行为公司金融视角.pdfVIP

Ij公 司治 理研 究 I 我国上市公司并购动机研究 基于行为公司金融视角 孟令强，龙 超 (云南财经大学金融学院，云南 昆明650221) 摘【 要】上市公司并购是资本重新配置的重要方式，而并购动机对并购又有着显著的影响。文章在分析目前我国 上市公司并购动机研究现状的基础上指出深化行为公司金融在我国研究的意义，进而从行为公司金融视角砑究了投资者 非理性行为导致股票误定价，以及管理者过度 自信对公司并购活动的影响。 【关键词】 行为公司金融；并购动机；投资者非理性；管理者过度 自信 【中图分类号】F279．21 【文献标识码】A 【文章编号】1004—2768(2009)09—0057—03 现代金融理沦建立在几大理论的基础上，即行为理性 、有 并购前后绩效显著增加，这表明基于协同动机的并购是可以增 效市场理论 、资本资产定价模型及套利定价模型和MM理论。 加股东财富的，基于代理动机的收购公司虽然在并购发生当年 这些理论都有两个共同的基础假设 ：一是管理者和投资者都是 绩效显著增加，但随后其绩效持续降低，这表明基于代理动机 理性的，二是资本市场是无摩擦的，暗含着信息无代价并适用 的并购没能创造价值。 于所有的投资者。这两个理想的假设在实际中并不完全成立 ， (二)深化行为公司金融在我国研究的意义 因而导致大量经典金融无法解释的资本市场异常现象，例如 ： 从上述对 目前我国上市公司并购动机研究现状的分析发 小公司效应、周末效应、市场反转现象、羊群效应等。①由此使得 现，我国学术界对公司并购的研究还处于起步阶段 ，相对于国 部分金融学者产生了对行为理性和有效市场的质疑，促进了他 外公司金融的研究进展和揭示，我国公司金融的内在行为、提 们从行为公司金融视角研究我国上市公司并购的动机。 供有效的监管政策建议方面的研究有很大的差距。需要通过理 一 、 行为公司金融在我国研究的意义 论模型、实证检验以及案例分析 ，揭示我国上市公司在资本市 (一)目前我国上市公司并购动机研究现状 场条件 、产品市场竞争格局、监管约束环境下的融资选择行为 在公司并购动机方面，不少学者作了有益的研究。张宗新 机理，为有效监管上市公司过度融资行力 、过度投资行为、公司 和季雷(2003)利用信息经济学与博弈论理论，从公司利益相关 并购行为、提高股票市场资源配置效率提供依据，因而应用和 者的利益均衡角度对公司购并进行动态博弈分析 ，并采用市场 深化行为公司金融在我国的研究变得十分迫切。 分析法对上市公司并购利益分配进行实证检验 ，结果显示中国 从上市公司金融的特征来看 ，也非常有必要应用和深化行 证券市场同样存在 “并购公司股东损益之谜”②。程燕 (2004)通 为公司金融在我国的研究。而在我国上市公司的资本结构上 ， 过对我国企业并购的绩效进行检验 ，指出并购并不能为企业创 资产负债率普遍偏低 ，但是上市公司却存在股权融资依赖现 造价值，于是运用回归方法研究我国上市公司并购的动机。结 象，一方面说明我国上市公司没有充分利用财务杠杆作用和内 果发现价值受损的并购决策来源于管理者的代理成本和行为 部融资积累作用，但是却对资本市场的资金具有很大的依赖 成本，即管理者的道德风险和心理偏差是促发公司并购活动的 性 ，可能存在上市公司对资本市场融资功能的投机行为；另一 主要原因。宋建波、沈浩 (2007)以2002年度沪 、深A股市场发 方面说明，我国资本市场的有效监管存在很大的问题。从上市 生扩张式并购的l38家上市公司为样本，采用会计研究法研究 公司的投资行为来看，上市公司控股股东利用了股权分割的特 管理者代理动机对并购绩效的影响。对于作者所提出的并购多 点 ，在信息不对称的条件下，滥用上市公司筹集的货币资金。结 元化假说，回归结果提供了较强的支持证据 ，说明多元化对收 合我