一季度业绩及股权分置改革方案.pdfVIP

短 评 片仔癀一季度业绩及股权分置改革方案短评： 增持（25.07元/维持评级） 事件：公司公告2006年一季度财务报表及沟通后股改对价方案 4月15 日公司公告2006年一季度财务报表，实现每股收益0.145元，同比增长14%， 其中片仔癀销售收入同比增长20%，公司经营业绩实现了稳步增长。 4月21 日公司公告沟通后股改对价方案，由全体非流通股东向流通股东每10股支付 2.8股对价，公司对价方案好我们预期。 评论： 1、4月15 日公司公告一季度财务报表： 一季度公司实现销售收入1.17亿元，同比增长145%，母公司实现销售收入4900万， 同比增长12%，合并报表销售收入大幅增长是因为同比新增了漳州市医药公司销售收入。 实现净利润2026万，同比增长14%，每股收益0.145元。 片仔癀实现销售收入4555万元，同比增长20%，片仔癀增长主要来自海外市场销售 收入同比增长319%，而国内市场销售收入同比下降67%，2005年3月片仔癀国内价格上浮 5元，经销商在价格上浮前囤货，2005年一季度片仔癀国内销售有虚增成分。过往数据 表明，片仔癀销量增长先于价格提升，表现出公司市场控制力较为薄弱，没有很好得将 涨价主动权掌握在自身手中，最大限度获取涨价带来的利润。 片仔癀委托漳龙实业出口，因为结算方式导致出口毛利率呈现一定波动，本季毛利 率下降4个百分点，但母公司三项费率下降3个百分点，来自参股公司福建红旗的投资收 益基本持平，因此利润保持了稳步增长。 由于2006年一季度片仔癀出口占比较大，出口片仔癀回款期2个月，我们看到一季 度母公司应收帐款较2005年末新增2500万，经营活动现金流-210万，都主要是大量出口 片仔癀货款没有回笼。 2、4月21 日公司公告沟通后股改对价方案： 方案内容：以公司总股本1.4亿股为基数，由全体非流通股东向流通股东每10股支 付2.8股对价。 特别承诺：控股股东漳州片仔癀集团承诺：(1)其所持片仔癀股份在公司股权分置 改革方案实施之日起六十个月内不通过证券交易所挂牌交易出售；(2)在六十个月禁售 期满后的十二个月内,若通过证券交易所挂牌交易出售公司股份,出售价格不低于股权 分置改革方案实施复牌后五个交易日收盘价算术平均值的120%；(3)2006 年-2008 年每 年现金分红的比例不低于当年实现的可分配利润的60%；(4)积极支持公司股改完成后, 启动管理层激励计划。 公司对价方案高于我们预期：完全是送股形式，对价含金量较高，此外控股股东漳 州片仔癀集团承诺股改完成后，支持公司启动管理层股权激励，在一定程度上将改善公 司经营机制，推动公司业绩增长。 3、投资建议： 我们预计公司06年每股收益0.74元，同比增长20%，07年每股收益0.86元，同比增 长16%，考虑每10股2.8股对价，2006、2007年预测市盈率为26倍、23倍，估值偏高。 片仔癀停牌前涨幅较大，市场对公司溢价明显，我们认为片仔癀作为A股市场的稀 缺品种，在药品降价和医疗卫生体制改革的大环境中，公司能够独立于行业运行，考虑 2.8股对价因素后总市值仅27亿，对于包含秘方和品牌的民族中药来说，全流通后市场 将会对公司品牌和产品配方等无形资产给予更为充分的定价，目前市场价格仍然没有反 映公司内在价值，我们维持“增持”评级。 表1：公司盈利预测表 截至 月 日 12 31 2003 2004 2005 2006E 2007E 损益表 主营业务收入 214 253 419 474 531 片仔癀销售收入 182 212 234 265 300 片仔癀毛利率 72.50% 71.17% 73.49% 76.62%