利率下行突破的触发点居民信用收缩.PDF

证券研究报告 利率下行突破的触发点：居民信用收缩 —2016年四季度策略展望 （2016-9-5 ） 宏观与固收分析师：董德志 E-MAIL：dongdz@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980512070002 目录  中国宏观经济走向：外强而中干  经济增长：回落方向难改；  用什么来“保卫”我们的GDP：印度或为前车之鉴；  通货膨胀：有“前因”必有“后果”；  利率变化的本质是什么  货币条件；  融资需求；  信用紧缩的下一驱动：居民信用的转折  内因：我们还能支撑多少的扩张；  外因：去库存政策的分化；  结论：要么货币条件放松，要么降低融资需求；  固定收益市场看法：盘整无碍趋势，下一折点在10月  从节奏预期来看，10月中旬前，10年期国债利率将在2.7-2.8之间震荡往复，10月中旬预计折点出现，利 率下行将持续到2017年3-4月份，这次将坚定的突破2.50%；  中国经济展望：外强而中干 2016年：艰难守卫6.5%；2017年：依然在回落中；  2015年中期至目前，中国第二产业增速维持在6%平台，主 要得益于“去产能”工作“喊的多、做的少”；  2016年1-7月钢、煤去产能仅仅完成全年任务的47%和38%；  预计从今年四季度开始，加速去产能有望展开，第二产业 增速依然面临下坠压力；  预计2017年中期，工业增速逼近5%关口；  考虑到研发支出被计入到GDP核算中，2016年可守卫 6.5%；  二产为利润来源，三产为利润分配，前为因后为果；  在 “其他条件”不变背景下，预计2017年依然在弱势回 落格局中，预计将跌破6.5%； •资料来源：WIND 、国信证券经济研究所分析师整理 拿什么来保卫我们的GDP：印度或为前车之鉴  2015年年初，印度调整了GDP的计算方式：  计算GDP的基准年份从2005年后移至2012年；  生产成本计价也改为市场计价；  此举令印度经济数据大幅修正：  2013-14年GDP增速从4.7%修正至6.9%；  2015年12月份，国信宏观专题报告 《GDP统计核算方法潜在改革内容及变更影响》一文指出 三条路径：  潜在改革内容一：研发支出纳入GDP核算—已经于2016年二季度实施；  潜在改革内容二：参照市场价格核算自有住房增加值—类似于印度模式；  潜在改革内容三：完善服务业统计分类和核算方法； •资料来源：WIND 、国信证券经济研究所分析师整理 通货膨胀：有“前因”必有“后果”  为何大宗与债券并没有相互排斥：  价格*产量=总需求；总需求没有复苏背景下，对债券挤压作用非常有限；  极致案例则是滞涨，如2011年；  多数食品项目、非食品项目的价格环比增长持续弱于季节性表现，说明多数消费品居于通缩状态；  结论：2016年CPI水平保持在1.8%附近，5-8