孔继红-南京师范大学学报社会科学版.PDF

南京师大学报（社会科学版）／ Ｊｕｌ． ２０１４／ Ｎｏ．４ 基于非对称动态波动性的 上海同业拆放利率模型研究 孔继红 ［摘　 要］　 在单因子短期利率ＣＫＬＳ模型的基础上，对扩散项采用包含非对称ＧＡＲＣＨ的设定，从而 允许利率波动率的动态性既依赖于未预期信息的影响，也依赖于信息正负性的差异化影响。利用极大似然 法估计了上海银行同业拆放利率市场（ＳＨＩＢＯＲ）数据的模型参数，并评价了模型的拟合优度和预测能力。 结论显示，非对称ＧＡＲＣＨ模型反映了ＳＨＩＢＯＲ利率市场存在显著的均值回复效应、未预期信息冲击效应和 非对称效应。而相比之下，忽视了未预期信息影响的标准ＣＫＬＳ模型的实证显示，利率均值回复效应在１％ 的水平上并不显著，均值回复速度明显较低，而利率弹性参数虽然显著，但却过高地估计了利率市场水平效 应的程度。同时，非对称ＧＡＲＣＨ模型也具有较高的拟合优度和波动率预测能力。 ［关键词］　 单因子利率模型；非对称动态波动性；极大似然法；上海银行同业拆放利率 一、引言 短期无风险利率是金融市场上最基本和最重要的证券价格决定因子和风险因子，经常被作为潜 在状态变量的代理变量，用于推导整个期限结构的变化。利率期限结构测度的是不同期限的无风险 利率之间的关系，它对于债券和利率衍生产品的定价以及利率类风险的套期保值、投机和套利将产 生直接的影响，因此，短期无风险利率的正确模型化是金融市场投资主体的基础性工作。 １ 作为利率模型的研究对象，研究者发现不同的短期利率市场数据都包含了以下特征：（）显著的 ）显著的利率波动率集聚性；（）显著的非零偏度和超额峰度；（）显著的跳跃等非连续 ２ ３ ４ 均值回复；（ 性利率水平变化特征。其中，第一点用于刻画利率的水平值特征；而后三者有关利率的波动性特征。 它们尤其是波动性特征能够显著影响利率类衍生产品定价（ ， ），也会对金融市场其他产品的 Ｄａｓ ２００２ Ｓｃｈｍｉｄｔ ２０１１ 定价和投资者的各类投资行为产生重大影响（ ， ）。 　管理学博士，南京师范大学商学院讲师，２１００２３。 本文受到国家自然科学基金项目、国家自然科学基金项 目和江苏省高校实验室研究会２０１２ 年度立项研究课题的支持。 ０６０ 从１９７０年代开始，许多不同的短期无风险利率模型出现在文献中，用于解释短期利率的动态行 为模式。一般地，短期利率的均衡模型通过包含有漂移项和随机扩散项的随机微分方程来表达，通 过不同的参数设定，漂移项可以设为反映利率的线性或非线性形式，随机扩散项则可以反映利率的 条件波动性和水平效应等特征。 ＣＫＬＳ Ｃｈａｎ ｅｔ ａｌ． １９９２ 单因子均衡利率模型中的典型代表为 模型（ ， ），该模型首次整合了常见的 ８个形式各异的短期利率模型，形成的统一框架使得研究者可以比较不同利率模型的解释能力。 ＣＫＬＳ模型属于漂移扩散模型，它形式简单、参数意义明确，能够反映利率均值回复、水平效应等特 征，对利率动态性的解释能力强，也成为了很多后续研究的基础。 ＣＫＬＳ模型成功地解释了特征（１），但对于与波动率密切相关的后三点并不能有效地刻画。在利 率的波动率集聚性上，ＣＫＬＳ模型（包括其部分嵌套模型）是通过扩散项中的利率滞后值的幂（称为弹 性参数）来刻画，但只是将利率的波动性设定为利率水平值的函数，而未能考虑到未预期新信息冲击 的影响，而未预期信息一