中金分析：中国汽车何去何从.docxVIP

中国汽车何去何从一、中国汽车行业进入买方市场二、中国乘用车企业的均衡利润率水平在哪？近年来发达国家整车企业平均利润率在5%~10%之间，历史平均利润率约为3%左右国内乘用车企业均衡盈利能力应高于国际成熟车企中国乘用车企业未来盈利能力变动趋势从ROE 角度看国内乘用车合资厂商估值三、谁是下一个赢家——合资品牌竞争格局分析中国市场，全球竞争决定未来市场份额的因素是什么？中篇：/4649792187、民族企业发展路径的思考日韩发展经验值得中国自主品牌借鉴看好民营自主品牌发展模式五、中国汽车经销商行业发展趋势判断国外汽车经销商发展经验中国经销商未来发展趋势分析美国汽车经销商估值水平及对中国经销商的启示六、商用车见底迹象明显，受益在乘用车之前商用车见底迹象更为明显商用车需求主要受投资和出口拉动，复苏先于乘用车七、国产商用车出口潜力巨大发展中国家经济发展还是遵循“投资先行”的逻辑中国商用车更适合发展中国家需求，有望复制在国内的成功经验中国重卡出口增速将维持30%增长，销量占比将超过30%下篇：/4649792187、零部件行业：配套、维修和出口三重驱动受益国内汽车销量增加，过去十年零部件行业持续快速增长本土乘用车零部件公司－进口替代及出口空间巨大本土商用车零部件公司－全球竞争力推升出口和多元化机会九、投资建议附录一：日韩汽车发展背景及经验日韩汽车崛起的大背景本田的经验——技术研发高于资本丰田的经验——价廉物美源于对品质的追求和对生产模式的创新现代的经验——如何从“低价低质”中走出来附录二：欧美及日韩汽车经销商发展经验美国汽车经销商研究欧洲及日本汽车经销商研究 .研报提要：投资建议中国汽车行业未来仍存在以下几条长期投资思路：1. 自主品牌及商用车的出口导向成长故事，看好$长城汽车(SH601633)$，$吉利汽车(00175)$，$江淮汽车(SH600418)$，$潍柴动力(SZ000338)$，$中国重汽(SZ000951)$及$福田汽车(SH600166)$；2. 入门级豪华车及强势欧美品牌市场份额的提升，看好$华晨中国汽车(01114)$，$上汽集团(SH600104)$及$长安汽车(SZ000625)$；3. 经销商售后服务的成长故事，看好$正通汽车(01728)$，$中升控股(00881)$；4. 具有核心技术零部件企业的成长故事，看好$潍柴动力(SZ000338)$，$中鼎股份(SZ000887)$。短期而言，我们更看好重卡，豪华车板块及强势欧美品牌零部件供应商，A 股推荐$潍柴动力(SZ000338)$，$银轮股份(SZ002126)$，$华域汽车(SH600741)$，$上汽集团(SH600104)$，$中鼎股份(SZ000887)$；港股推荐潍柴动力，$正通汽车(01728)$及华晨汽车。投资亮点ROE 分析表明上汽集团及东风集团明显低估。中国乘用车合资企业相比国际同行较高的ROE 来源于高产能利用率，低人工成本，低研发支出以及低无形资产占比。我们预计国内合资厂商未来净利润率存在3.5 个百分点的下滑空间，主要来源于产能利用率的下降，研发支出上升以及人工成本上升。相应的ROE 将由目前的48%下降至24%~27%。上汽集团和东风集团均衡的ROE 将维持在15%及15.4%以上，对应合理P/B 估值1.7 倍及1.8 倍，目前两个公司1.2 倍及1.3 倍的2012 年P/B 估值从中长期角度而言都存在明显低估。竞争分析：更看好欧美入门级豪华车及强势欧美品牌。中国汽车行业进入买方市场，厂商的竞争在于是否能合理利用现有平台设计出适销对路的新产品，实现规模化生产。在下一轮的新车投放周期中，中高级车份额受到入门级豪华品牌以及节能小排量汽车两端挤压，长安福特能够更多的受益，大众优势仍将继续。日系车能否重新崛起要看国内混合动力能否快速普及。未来5 年自主品牌乘用车出口年复合增长35%，出口比例将达到40%。韩国汽车工业发展经验对自主品牌更有借鉴意义。相比韩国的经验，中国目前的机遇在于庞大的国内三四线城市以及发展中国家市场，而欧美经济低迷带来了潜在技术并购机会。民营企业具备“造血功能”，发展更可持续。我们更看好长城汽车模式（专攻细分市场，模仿中逐渐提升质量的类丰田模式）和吉利模式（通过引进先进技术，以技术革新推动的产品和品牌升级的类本田模式）。经销商服务盈利特性确立，市盈率估值将逐步修复至15 倍以上。2012 年是中国汽车经销商元年：新车销售业务利润大幅萎缩，售后服务成为主要利润来源，经销商相对主机厂议价能力提升。未来十年间，中国汽车售后服务市场将保持15%的年复合增长；同时，经销商汽车保险业务及汽车贷款业务代理收入规模在未来五年间将实现22%和39%的复合增长。在买方市场年代，销售网络将在汽车