人民币明贬暗升下的出口与资金流动分析.PDF

宏观经济分析 人民币“明贬暗升”下的出口与资金流动分析 宏观经济分析 2008 年 8 月 20 日 李衡（执笔） 石磊 010 要点：1、2005 年 7 月人民币汇率制度改革以来，人民币有效汇率呈现升值趋势，但是期间出现一些波动，具 体包括三个“明升”阶段和两个“明升暗贬”阶段以及最近的“明贬暗升”阶段。2008 年 7 月 16 日之后，人 民币开始对美元贬值，但人民币有效汇率升值的趋势未变，造成人民币的“明贬暗升”。近期人民币对美元的 贬值难以缓解出口压力，相反人民币有效汇率的升值加大了出口增速放缓的风险。 2、2007 年 11 月-2008 年 7 月的“明升”以及 2008 年 7 月中旬-8 月的“明贬暗升”使人民币成为近期全球最 强势的货币之一。截至 8 月 19 日，今年以来人民币相对美元累计升值 6.41%，升值幅度不仅超过了欧元、英镑、 日元、瑞士法郎、加拿大元等全球主要货币，而且远超过韩元、泰铢等亚洲货币。7 月中旬以来人民币相对美 元小幅贬值，但是人民币相对于欧元、英镑、日元、韩元等货币持续升值。总体来看，人民币有效汇率维续升 值趋势。2007 年 12 月底到 2008 年 7 月底，人民币名义有效汇率升值 4.49%，实际有效汇率升值 3.59%。 3、随着美国、欧洲、日本经济放缓，人民币升值将进一步降低这些国家和地区对中国产品的需求。另一方面， 今年以来，人民币相对泰铢、韩元、菲律宾比索、印度卢比分别大幅升值 22.2%、19.2%、17.2%和 17.6%，对 除巴西外的其他新兴市场国家也有幅度不等的升值。相对这些新兴市场国家的产品而言，中国产品的成本优势 大大削弱，这给出口企业造成了很大的压力。 4、随着次贷危机的深化，美元汇率变动存在不确定性，不排除未来美元重拾跌势的可能。只有当人民币伴随 着美元对其他货币贬值或者人民币对美元和其他货币同时贬值时，出口压力才能得到相对明显的缓解，因此需 要同时关注人民币兑美元汇率和人民币有效汇率的变动，及其对出口的影响。 5、从实体经济来看，人民币有效汇率对出口影响较大；而从金融市场来看，由于美元仍然是国际金融市场中 主要的结算货币，在资金流动方面人民币兑美元汇率的影响力相对较大。资金流动与人民币兑美元即期汇率和 NDF 溢价变动密切相关。2008 年初，伴随着人民币对美元升值的加速以及 NDF 溢价的升高，外汇储备增加额中 不可解释的部分也大幅增加。此外，外商直接投资出现异常增长，而且外商直接投资增速远高于固定资产投资 资金来源中外商直接投资增速。2008 年初大量增加的外商直接投资很大一部分可能并没有流入实体经济。 6、尽管人民币有效汇率升值趋势不变，但是随着近期人民币对美元的贬值以及人民币 NDF 溢价的下降，外汇 储备与贸易顺差、外商直接投资之差创下三年新低。同时随着新的外汇管理制度对外汇核查力度的加大，套利 资本开始出现流出境内的迹象。如果未来人民币对美元继续贬值，套利资本可能会加速流出境内，因此需要关 注人民币兑美元汇率变动及资本流动对金融市场产生的风险。 分析师力求报告内容及引用资料客观与公正.文中任何观点与建议仅供参考,据此投资引致的任何后果,概与天相投资顾问有限公司及分析师无 关。本报告为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用 宏观经济分析 汇改以来人民币有效汇率变动的六个阶段。2005年 7 月21 日的人民币汇率 制度改革以来，人民币相对美元基本上呈现单边升值的态势。总的来看，人民 币有效汇率也呈现升值趋势，但是期间出现一些幅度较大的波动。 由于欧盟已经超过美国，成为我国第二大贸易伙伴，此外日本、韩国、东 盟等国家和地区也是我国重要的贸易伙伴，相比人民币兑美元汇率而言，人民 币有效汇率更能全面反映汇率与对外贸易的关系。汇改后人民币名义有效汇率 的变动大致可分为六个阶段。人民币对美