企业价值的内涵.doc

企业价值的内涵 股票和它所代表的资产价值来源于企业所能创造的物质财富，或者其货币表现形式——现金流。从数量上看，企业的当前价值就是企业未来能够创造的所有财富贴现回来的现值，这是进行股票分析的一个基点，也是企业价值的真正含义。 ?企业价值的评估 ?第一种是相对价值法。这种方法应用得最为广泛，其核心是选择类似的企业（股本规模、行业属性、上市时间相似或相近）、选择估值指标（如PE、PB等），进行对比分析，从而进行价值评估。相对估值的指标体系非常多，并不局限于PE，PB这两种，不断的在扩展。 ?第二种就是绝对价值法。它回到价值的本源上来评估：既然企业的价值是未来创造财富贴现的现值，那我们就想法把企业未来创造的财富预测出来，再根据市场的利率水平和预期回报率进行贴现。当然这个方法的难度也是相当大的，因为未来的不确定性和变化非常大，使得模型参数的确定成为一项非常艰苦的工作，从这里我们也可以总结出一点：研究工作的一个重要因素是不断消除不确定性或者对不确定性进行量化。企业价值的DCF一般模型如下： ?? 其中： ?绝对估值法有三个关键因素：分别是公司营用资本投资回报率(ROIC)，资本成本（WACC）和折现率以及产业和业务未来发展，这个模型在各种金融和财务的参考书里面都有详细介绍，在此也不作展开。 ?第三种就是行业特征估值法——实际上它在一定程度上结合了相对估值法和绝对估值法的一些优点：利用行业独有的特征设定估值参数,并判断未来的变化趋势,进而测算出企业的价值。举一个煤炭企业的例子：现在开采一吨煤的利润是确定的，财务报表上很容易找到；现有的煤炭储量也是公开披露的，根据目前的经营状况、年开采能力，我们就可以计算出企业未来大概能创造多少的利润，以时间序列分布后再选择合适的贴现率进行贴现，就可以容易地计算出企业的价值。从以上计算过程我们可以看出它是另一个角度的绝对估值，这样测算出来的结果还存在一个问题，它忽视了“未来”这个变量，像成本变动、产品价格等等，这就需要我们借鉴国外或国内一些历史更长的同行业企业来进行对比分析（相对估值），修正未来变量，得到更加准确的价值数据。这种方法可以适用很多行业，而且在预测上更客观，个人认为可能更容易让人接受。 ?第四种是并购价值法。道理非常简单，以证券投资者的角度来看，可能有些企业没有价值，但是从产业投资者或者一个并购者的角度来看，很可能是闪光的金子，因为收购该企业后可能会带来财务、业务、管理上的协同效应，甚至市场准入等方面的便利，所以从这些角度来进行评估，企业的价值方得以呈现。 ?企业价值增长的驱动因素 价值的驱动因素，是理解价值投资最重要的环节，从企业层面看，它也是企业赖以生存和发展的基础。 我个人根据以往的研究实践，对企业价值驱动因素总结了六项： 商业模式 品牌和营销 经营团队和管理水平 市场（规模）扩张和技术创新 产业政策 企业税率 ?把握企业层面的价值驱动因素变化是价值投资的关键 ?基本分析出发来看待投资机会，它可以分为企业、产业和市场三个层次，个人认为从企业层次观察企化，以及深入分析这种变化对企业价值带来的业内在价值驱动因素的变影响，是价值投资的关键。 ?在前面已经列举了六种企业价值内部驱动因素，这里结合我们研究所成功推荐的股票案例逐一进行分析。 ?第一个因素是商业模式。商业模式的内容很多，既包括业务组织模式，也包括公司根据自己的行业地位实施的竞争策略，甚至还包括一些财务和资本上的操作，总之企业为了获得现金流所做的一切都可以概括为商业模式。以农产品（SZ.000061）这个上市公司为例，过去它是农批市场，仅仅通过出租物业和收租金的方式来盈利，而现在租金照收，又开始从租户的交易中收取一定比例的佣金，租金的增长是有限的，但佣金会随着交易量的扩大而成指数规律增加，这是需要具有垄断地位的企业才能做到的，类似于证券交易所的模式。因此农产品这个公司商业模式的变化，带来的商业利益和企业价值的提升是非常巨大的。 ?第二个是产业政策的变化。现在资源和能源紧张，环保状况十分严峻，国家不断出台了很多的政策，这些政策的变化涉及到非常多的环节。例如宝能源（SZ.000690），因为用煤矸石发电、发电机组内部脱硫及废渣循环利用，既环保又节约资源，所以国家政策给予公司非常大的支持，它一度电的价格竟然达到0.58元，较同行高出20％以上，同时国家对于公司上网电量还有保底的承诺：不论国家电力过剩还是不足，都要保证它至少85%的发电量上网。再加上煤矸石本来的成本又非常的低，企业盈利潜力远高于其他火电公司，其股价翻番也就不奇怪了。 ?第三个是市场扩张和技术创新。典型的例子是生益科技（SH.600183），这个企业的主要业务是印刷线路板，目前他的市场已由国内扩展到全球，产品也由最早的单层线路板创新发展到多层，到现在最高可达十二层，技术创新能力非常