解析pe 上市公司并购基金模式.docx

解析PE+上市公司并购基金模式并购基金运作模式2015年9月12日，为规范“上市公司＋PE”投资事项的信息披露行为，上交所近日制定发布了《上市公司与私募基金合作投资事项信息披露业务指引》。一般意义上来说，并购基金的运作模式是通过收购标的企业股权，获得对标的企业的控制权，然后对其进行一定的业绩改造、资源重组，实现企业价值提升，并购基金持有一段时间后以转让、出售、上市等手段退出，实现获利。这种方式涉及到对标的企业全方位的经营整合，这就需要具有资深经营经验和优秀整合能力的决策管理团队主导企业的重组整合，因此并购基金的管理团队通常包括资深职业经理人和管理经验丰富的企业创始人。这种模式又称为控股型并购基金，是美国并购基金的主流模式。国内而言，目前只有弘毅投资等少数基金有成功操作案例。不同于国外控股型的运作模式，国内并购基金尚处于发展初期，整合运作企业的能力有待建设，因此国内并购基金多以参股型模式运作。参股型并购模式通常可分为两种形式，一种是为并购企业提供融资支持，如过桥贷款等，以较低风险获得固定或浮动收益，同时也可将部分债务融资转变为权益资本，实现长期股权投资收益。国内典型案例是在蓝色光标并购博杰广告的案例中，华泰联合证券作为独立财务顾问为并购方提供过桥贷款。另一种是联合有整合实力的产业投资者，共同对标的公司进行股权投资、整合重组，在适当的时候将所持股权转让等形式退出。典型案例是天堂硅谷联合大康牧业开创的“PE+上市公司模式”。案例一：《蓝色光标并购博杰广告》本次收购的创新点在于为解决原股东对标的公司的全资子公司的大额占款问题，与独立财务顾问华泰联合同受华泰证券控制的紫金投资提供资金过桥。1． 标的资产红筹架构如下2．解除红筹架构后的股权结构，其中实际控制人李芃对北京博杰有22,603.4万元占款，博杰投资是为了解决股东占款而设立的融资平台。3．2013年2月5日，蓝色光标以自有资金17820万元增资博杰广告，取得11%的股份。2013年3月，李萌和李冰将其所持有的博杰广告合计14.6%股权作价2.628亿元转让与博杰投资，并将转让款中的22,603.4万元借予李芃用于偿还李芃对北京博杰的全部占款，完成后结构如下：4．2013年3月，博杰投资新增有限合伙人紫金投资，紫金投资以1亿元认购博杰投资合伙份额，获得19.98%的合伙企业财产份额；紫金投资以1.3亿元购买博杰投资享有的博杰广告36.85%股权收益权（附回购条款），结构如下：5．前述2.3亿元于2013年3月28日注入博杰投资，并由博杰投资支付给李冰、李萌用于购买其持有的博杰广告14.6%股权，作价2.628亿元，李冰、李萌将其中22,603.4万元借予李芃，用于偿还李芃对北京博杰的22,603.4万元占款。就国内并购基金市场而言，目前的主要参与者可以分为券商直投、私募股权投资（PE）和产业资本三类。券商直投主要围绕上市公司的需求挖掘并购机会，结合投行和研究所提供综合服务。PE主要服务于项目端，最后实现退出。产业资本往往围绕自身上下游的产业链条布局，典型的是以BAT为代表的产业资本。限于我国并购市场的发展阶段，围绕着上市公司进行并购成为产业并购的主要形式。2011年天堂硅谷联合大康牧业开创的“PE+上市公司模式”并购基金是目前我国并购基金的主流形式。案例二：《天堂硅谷+大康牧业模式》基金成立：2011年9月，生猪龙头企业大康牧业与天堂硅谷设立并购产业服务合伙企业——长沙天堂大康基金，存续期5年，预期年化收益率12%-30%，以畜牧业相关领域项目为主要投资方向；资金募集：基金规模为3亿元，大康牧业作为有限合伙人出资3,000万元，恒裕创投作为普通合伙人出资3,000万元，其余出资由天堂硅谷负责对外募集，分2期发行；日常管理：天堂硅谷作为天堂大康管理人，负责日常管理，寻找项目、调研、评估等；大康牧业负责拟投项目的日常经营和管理；决策机制：天堂大康设立决策委员会，由7名委员组成，其中天堂硅谷委派5名委员，大康牧业委派2名委员。；退出约定：基金收购的项目在培育期满后可通过现金收购或增发换股方式装入上市公司，三年内大康牧业有优先收购项目权利，三年后并购基金有自由处置权；过渡机制：被并购公司只有在达到设定的财务指标后才由上市公司协议收购。运行状况：已对武汉和祥养猪场、湖南富华生态农业发展有限公司、慈溪市惠丰生猪养殖专业合作社、武汉华海牧业养殖有限公司进行了并购整合，4个项目都集中在生猪养殖领域；退出情况：目前尚没有实现退出，兑付情况未知；最大挑战：这种模式最大的问题在于PE与上市公司受不同利益驱使，在资产装入上市公司的估值上面存在分歧。上市公司当然希望是越便宜越好，PE则反之。这就要求双方在合作前就要制定清楚规则。2011年与大康牧业合作之前，天堂硅谷联合申银万国研究所对养殖业进行了市场调研和