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对返程投资中采用VIE结构运作模式研究与思考 　　摘要：本文对可变利益实体（VIE）结构的特点及在国内的发展状况进行阐述，并通过企业实际案例对VIE结构的政策合规风险、所有权控制风险及可能导致的违规资金流动风险等进行剖析，在此基础上提出了完善VIE结构的政策建议。 　　关键词：VIE结构；资金流动；风险控制 　　近期支付宝重组、信超媒体VS.季望案、宝生钢铁公司美国上市失败等系列事件的发生，使得已在中国应用数十年的VIE结构（“Variable Interest Entity” structure，简称VIE结构）再次成为中外媒体关注焦点。本文对VIE 结构的特点、在国内的发展状况及VIE 结构存在的风险进行分析，并进一步完善VIE 结构提出政策建议。 　　一、VIE结构的特点 　　VIE是Variable Interest Entities的缩写，意为可变利益实体，是美国标准会计准则FIN46（FASB Interpretation No. 46.关于企业合并）中关于（被投资）实体的一个术语，是指投资企业持有具有控制性的利益，但该利益并非来自于多数表决权。VIE结构设计的初衷，是使外国投资者能够在许多限制或禁止外资参与的行业中对一个或多个境内业务运营实体持有控制性利益。其主要特点是：境外上市公司通过境内成立的外商独资企业（或外商投资企业）和境内经营实体之间的VIE协议，而非股权，外国投资者能够获得事实上的所有权和管理控制权；执行VIE协议，境外上市公司需将VIE资产合并入自己的财务报表，作为表内资产加以披露。VIE结构也被众多中国境内实体用来作为达到境外间接上市从而进入国际资本市场的方法，境内经营实体的股权，由中国创始股东或者是由其他受托名义股东持有。VIE结构及其组成协议能否有效调整境外上市公司的外国投资者和中国创始股东或境内经营实体的其他名义股东的利益至关重要，这种利益的协调一致将最大限度地减少境内经营实体法律意义上所有人抢占或转让公司营业执照和其他有价值的资产，或采取其他自利的行为以损害外国投资者的利益。典型的VIE结构如下图： 　　二、VIE结构在中国的发展概况 　　目前，中国在美国上市的公司中有超过40%的企业应用VIE结构，还有数以千计的非上市公司通过使用VIE结构运作。VIE结构最初为???浪、百度、搜狐、网易等公司应用于互联网领域，新浪是第一家成功应用VIE结构的公司。从那时起，对VIE结构的应用开始扩散到其他受到限制的行业领域，如广告、旅游和教育领域，并最终进入到了不受限制的行业领域，使其成为十多年来外资利用政策法规的灰色地带进行操作的首选投资结构。VIE结构被之所以被中国的外商投资者广泛使用，主要原因在于：一方面外国投资者可以通过这种模式，在一些无法直接控股的行业内获得一定程度的公司控制权和可观的经济收益。我国目前对于境外资本投资国内行业有明确的产业投资指导目录，规定一些行业的许可证照只能由内资公司持有，所以那些在特定行业有境外融资意愿的公司往往成立由境内股东控股的内资公司持有经营牌照，使其境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体则通过设在境内的外商投资企业以VIE协议的方式控制境内的业务实体。 　　另一方面，境内经营实体可通过VIE结构扩展融资渠道。当前境内企业特别是创业投资等中小企业在获得境内银行贷款或者在境内上市比较困难，而通过正常的审批程序在境外直接上市费用高、耗时长且成功率没有保障。境内企业通过在境外设立特殊目的公司，吸收VC/PE投资者或境外公众投资者后直接上市或买壳上市，再通过境外上市公司在境内设立外商投资企业来直接或协议控制境内经营实体，这一过程虽是实现外资对境内经营实体的控制过程，但同时也是很多境内企业实现境外间接融资的过程。 　　三、VIE 结构存在的问题 　　（一）政策合规风险。2010年9月1日起实施的《非金融机构支付服务管理办法》（中国人民银行令〔2010〕第2号）要求凡是从事网络支付的非金融机构须取得《支付业务许可证》成为合法支付机构后方可从事支付业务，其中特别规定：“外商投资支付机构的业务范围、境外出资人的资格条件和出资比例等，由中国人民银行另行规定，报国务院批准。”据此，为了尽快获得监管部门的牌照，阿里巴巴集团控股有限公司对支付宝进行了重组，使之成为国内经营实体，没有实际的或协议的外资所有权。阿里巴巴此举被认为侵犯了其大股东雅虎的利益而在国际国内引发轩然大波，而此前也有多家具有外资背景的第三方支付企业如财付通、拉卡拉、快钱、易宝支付等纷纷在申领支付业务许可证前转为“内资”身份。可据此推测，国家相关部门虽对VIE结构采取默许态度，但相关部门仍然可以通过行使自由裁量权对VIE结构的适用范围进行规范，一旦国家相关部委出台相应的规定，可能会对采取VIE结构的