美股烟草业报告.docxVIP

烟草最早于16世纪被当作治疗顽疾的药物，随后英国人进行规模化种植，商业化运作开始，1924年《读者文摘》首次提出吸烟致癌的观点，目前全球吸烟人口数量在10亿左右，年均销售香烟数量约5.6万亿支，每年死于与吸烟有关疾病的烟民达500万人。烟草也是全球产业集中度较高的一个行业，以2010年为例，菲利普莫里斯、英美烟草公司、日本烟草公司、帝国烟草公司等占据全球烟草市场份额一半以上，四家公司营收2277亿美元、纳税1287亿美元、实现净利润255亿美元。本文主要就美股市场上的菲利普莫里斯、奥驰亚、雷诺美国、罗瑞拉德等上市烟草企业的商业模式、业务概括、财务估值情况、股价表现和相关风险做一解读。烟草产业商业模式菲利普莫里斯、奥驰亚、雷诺美国、罗瑞拉德等美股上市公司主要是拥有香烟品牌的制造商企业，如菲利普莫里斯和奥驰亚旗下的万宝路、雷诺美国的骆驼等。烟草制造商通常实行多品牌战略，即一个制造商旗下拥有多个针对不同消费者的品牌，如菲利普莫里斯的高端品牌万宝路（弗吉尼亚丝等）、普通品牌蓝星和切斯特菲尔德等，另外大制造商还通过收购等方式拥有大量地区性品牌。香烟制造商上游主要面对烟叶以及其他原材料供应商，制造商的产品则通过直销或者区域批发商的方式推向市场（拥有品牌的制造商也向其他公司授权品牌）。以菲利普莫里斯为例，其烟叶供应商遍布全球，主要是一些独立供应商，另外2010年菲利普莫里斯通过子公司PMB进入烟叶供应环节（直接收购农场主的烟叶），目前PMB的供应量能够满足菲利普莫里斯10%左右的烟叶需求。据摩根士丹利统计数据显示，烟草制造商的销货成本由烟叶、加工、包装、滤嘴、纸张等五大部分组成，占比依次为35%、38%、11%、6%、4%，烟叶以外的原材料供应来自将近400个供应商，菲利普莫里斯在公开资料中称全球市场中有足够的原材料满足产能需求，也就是讲至少现阶段看来原材料不会对烟草产业造成冲击。而对于最主要的成本烟叶和加工，据菲利普莫里斯季报披露，首先全球市场烟叶供应较为充足，可预计的未来并不会出现供需失衡，加工成本则主要来自员工薪资，将伴随着平均工资水平变化，另外运营效率也是其中一个重要因素。如上图所示以奥驰亚为例（主要烟草制造商成本差异不大），2009年一季度至2011年二季度奥驰亚每包香烟不含税成本在0.54美元至0.58美元之间波动（剔除四季度的季节性因素）。面对下游烟草制造商的竞争力取决于产品质量、品牌认可度、品牌忠诚度、口味、创新、包装、市场广告以及销售价格等因素，本文所要阐述的四家公司中，菲利普莫里斯国际主要面对国际市场，奥驰亚、雷诺美国、罗瑞拉德则面向美国市场，其中奥驰亚通过菲利普莫里斯美国公司运营烟草业务。主要业务概括1).菲利普莫里斯国际（PM）菲利普莫里斯国际（PM）是全球第一大烟草公司，产品覆盖180个国家，并且在大多数市场的占有率排名1、2位。菲利普莫里斯国际2008年3月正式从奥驰亚集团拆分，主要经营美国以外的烟草业务。2010年菲利普莫里斯国际香烟出货量8999亿支，相比2009年增长4.1%（部分受收购菲律宾福川烟草公司影响），同期全球香烟出货量微升0.1%至5.6万亿支左右。2008年、2009年、2010年菲利普莫里斯国际全球市场份额分别为15.7%、15.4%、16.0%（剔除中国后的市场份额分别为25.8%、25.9%、27.6%）。菲利普莫里斯国际旗下两大品牌万宝路、蓝星的出货量分别为2974亿支、886亿支，对应市场份额为5.3%、1.5%（剔除中国后对应的市场份额为9.1%、2.7%）。如上图所示2008年、2009年、2010年菲利普莫里斯国际营收分别为636亿美元、621亿美元、677亿美元，净利润分别为69亿美元、63亿美元、73亿美元、对应的净利率依次为10.8%、10.1%、10.7%，各项财务指标较为平稳。2).奥驰亚（MO）完成菲利普莫里斯国际的拆分后，奥驰亚通过旗下菲利普莫里斯美国（与菲利普莫里斯国际拥有同样的品牌，在美国国内香烟市场运营）、UST公司（无烟产品和酒类）、Middleton公司（雪茄和烟丝）、菲利普莫里斯资本（融资租赁）运营各项业务。香烟业务是奥驰亚主要营收来源（，2008年、2009年、2010年分别占总营收的95.4%、85.3%、82.1%，比重呈下滑趋势（主要是奥驰亚收购无烟产品等其他业务所致），2010年无烟产品、雪茄、酒类、金融服务分别占总营收的12.1%、2.5%、0.9%、2.4%。与菲利普莫里斯国际一样，奥驰亚是美国香烟市场最大的制造商，2008年、2009年、2010年的美国市场份额分别为50.9%、49.9%、49.8%，基本保持平稳，出货量分别1694亿支、1487亿支、1408亿支，与美国整个烟草行业基本一致。2008年、2009年、2010年奥驰亚营