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企业价值与高管政治关联实证研究 　　【摘要】本文深入研究了企业价值与高管政治关联。 　　【关键词】企业 企业价值 　　一、样本选择与数据来源 　　本文对政治关联的定义为：如果民营上市公司的董事长或者CEO或者总经理或者总裁曾任或现任政府官员（包括国家级、省级、地市级、县级、乡级），或现为人大代表（包括国家级、省级、地市级、县级），或现为政协委员（包括国家级、省级、地市级、县级），或现为党代表（包括国家级、省级、地市级、县级），则称该公司具有政治关联，否则无政治关联。 　　考虑到国有企业的政治关联是由我国特定的制度背景决定的，不是一种市场化行为，因此，和现有许多文献的做法一致，本文选取2008年至2012年间所有在沪深证券交易所上市的民营上市公司为初始研究样本。最终我们得到了1375个样本观测值，其中政治关联样本为403个，占总样本的29.31%，也即我国有近1/3的上市民营公司具有政治关联性。 　　二、研究假设 　　“天下没有免费的午餐”，企业不得不为维持这种政治联系付出代价（Shleifer和Vishny，1994；Faccio和Larry；Khwaja和Mian，2005；Fan、Wang和Zhang，2007）。有政治联系的公司会被要求投入额外资源以支持它们的寻租活动，这些资源的投入可能会抵消掉公司从政治联系中所获得的好处（Bennedsen，2000；Fisman，2001；Johnson和Mitton，2003）。根据“政府掠夺之手理论”，当有政府背景的董事会以公司损失为代价追求私有目标并损害管理效率时，那些政治关联企业的绩效普遍低于它们的竞争对手（Shleifer和Vishny，1998）。具有政治联系的企业的资产回报率（Bertrand、Kramarz、Schoar和Thesmar，2004）、当年及之后两年的财务状况（Faccio、Masulis和Mcconnell，2006）、IPO三年之后的股价收益率、利润增长率、主营业务收入增长率、销售利润率（Fan、Wong和Zhang，2007）、会计业绩（FanWang 和Zhang，2007；Faccio，2006b；Boubakri、Cosset和Saffar，2008）等经营指标都差于那些没有政治联系的企业。通过政治联系实现的过多监管也会阻碍家族企业的有效管理和财富创造（Chen和Nowland，2008）。一些有政治背景的高管，会通过寻租行为或是腐败行为，追求自身利益的最大化，背离公司价值最大化的目标，从而使得市场对这类公司远景期望下降，并给予了消极的评价，最终降低了公司的市场价值。据此提出假设1。 　　H1：在政府的过度干预下，上市民营企业市场价值与政治关联负相关 　　往对企业债务融资能力的研究大多着眼于企业自身特征及公司治理因素，近年来“政治关联”作为一种替代性的非正式机制，受到越来越多的关注。企业建立政治关联是为了获取有利于自身发展的资源和条件，通过公开或隐蔽形式参与政治活动进而影响政府的行为，这一行为在世界上许多国家都普遍存在。大量研究都表明，在制度不完善的转型经济体中，企业尤其热衷于建立政治关联（Faccio，2006；Fisman，2001；Park等，2001；Fan，2007）。值得一提的是政治关联不同于腐败，它在法律层面是合法的，它是企业通过政治关联高管影响政府部门以获取其他企业所不具有的优势（Faccio，2006）。在融资方面，企业高管的政府背景有利于缓解企业面临的融资约束（Johnson Mitton，2003；Faccio，2006；罗党论和甄丽明，2008）。Giannetti（2003）、Demirguc-Kunt和Maksimovic（1999）等研究表明，政府对相关行业的资助将有助于这类行业获得较多的银行贷款和较长的贷款期限。特别是在政府管制比较严重的发展中国家，拥有政府背景的董事或者管理层能够让公司更容易地获得债务融资、享受更低的税率、获得更多的政府补助（Johnson Mitton，2003；Faccio，2006；Khwajia Mian，2006；Adhikari等，2006；Claessens等2007），有利于我国民营企业进入金融等管制性的行业（胡旭阳，2006；罗党论、唐清泉，2009）、降低企业的实际税率（Faccio，2007；吴文锋、吴冲锋和芮萌，2008）。甚至是在制度比较完善的美国，Roberts（1990）、Krozner Stratmann（1998）、Ang Boyer（2007）等都发现与国会议员或者通过选举捐款得到的政治关联可以获取明显的政策性好处。政治关联对管理者的过度自信也有一定的影响，具有政治关联的企业更容易产生过度自信。这种现象在现实中是可以观察到的，如