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寿险精算 精算通讯第五卷第二期 寿险精算 精算通讯第五卷第二期 - PAGE 22 - - PAGE 23 - 解读内含价值评估报告 杨步青 上海财经大学保险精算研究中心 【摘要】用内含价值来体现保险公司的价值是许多国家常用的方法。中国人寿和平安保险公司在海外上市时的招股说明书和年报中，都有内含价值报告。为帮助国内其他公司进行内含价值评估工作，规范披露要求，中国保监会于2005年颁布了《内含价值报告编制指引》。本文基于该指引文件，对照上述两公司招股说明书中的内含价值报告，分析了内含价值的含义和影响因素。所得出的结论是：内含价值能够较好地反映公司的经营状况，有助于公司内部管理科学化和系统化，但应注意，片面以内含价值来比较在不同监管体系下的公司价值则有失公允。 【关键词】寿险公司 内含价值 一、内含价值报告中的内容 内含价值是计算公司经济价值的基础，公司的经济价值等于内含价值与新业务价值之和。公司经济价值与其他无形价值一起形成了公司的总体价值[1]。保险公司在内含价值报告中，不仅要披露内含价值的评估结果，还需披露计算内含价值和新业务价值时使用的假设，以及评估结果对假设的敏感性，以帮助投资者更好地理解由于评估假设的主观性对最终结果的影响。 按照中国保监会《内含价值报告编制指引》的要求，内含价值由三个部分组成：自由盈余、有效业务价值和要求资本扣除要求资本成本后的余额。自由盈余是指适用业务对应的所有资产的市场价值扣除相应负债后超过该适用业务要求资本的数额。不分配于适用业务的自由盈余不应包含在内含价值中。即 自由盈余 = 资产价值-负债-要求资本 （1） 有效业务价值等于基于最优估计下的有效业务未来利润的折现值，折现率的选择需考虑未来利润的风险。 有效业务价值 = 未来利润的折现值 （2） 要求资本是当意外风险发生，而责任准备金不足时用于弥补意外损失的资金，要求资本基于公司风险而确定，通常监管机关对其有最低金额要求，即法定偿付能力额度。对于给定的一组封闭保单，随着保单数量的降低，保险公司承担的风险会降低，要求资本的水平会逐渐减少，最初的要求资本，减去未来释放的要求资本和要求资本的未来收益之和的折现值即为持有要求资本的成本。 要求资本的成本=要求资本–(未来释放的要求资本和要求资本的未来收益)的折现值 （3） 结合以上的（1）、（2）、（3）式，可以得到内含价值=资产价值–负债+有效业务价值–要求资本的成本=自由盈余+有效业务价值+（未来释放的要求资本和要求资本的未来收益）的折现值 于是，内含价值可以看成自由盈余、有效业务价值和未来释放的要求资本这三部分组成：自由盈余是公司资产中不用于支持保险负债（包括准备金和要求资本）的资产价值。有效业务价值是法定责任准备金中暗含的利润成分，也就是说，因为法定责任准备金过于谨慎而延迟分配的利润。未来释放的要求资本则是要求资本中暗含的利润，要求资本与责任准备金共同构成了抵御风险的屏障，这些资本随着保单数量的减少而逐渐转为可分配利润而分配给股东。 资产价值减去负债价值后的余额又称为调整净资产，平安和国寿在其招股说明书中都没有单独计算自由盈余，只是计算了调整净资产。计算时依据的都是法定财务报告，即：将法定财务报告中的资产帐面价值调整为市场价值，负债中扣除了一些坏帐储备等项目，并考虑了税收负担后的净资产值。经过调整后，国寿的净资产价值比原帐面价值减少了0.1亿人民币。平安没有披露此项数据。 二、有效业务价值 有效业务价值等于基于最优估计的未来利润的折现值，未来利润指可以股东可以得到的税后利润，即 可分配利润=保费+投资收入-保险赔付-费用-责任准备金提转差–所得税 保险业务的利润不会在保单签发当年体现在利润表中，而要在其后各年的保险期限内逐渐产生，其原因在与责任准备金的谨慎性。谨慎评估的责任准备金高估了未来负债，推迟了利润的实现。未来利润的产生速度与责任准备金的谨慎程度相关，责任准备金的评估假设越保守，利润推迟时间越长，更多的利润被延迟到后期才逐渐释放。由于计算利润折现值的风险折现率通常高于投资收益率，所以利润延迟得越晚，有效业务价值就会越低。例如，2003年保监会在其颁布的《分红产品精算规定》中提高了分红产品的评估标准，偿付能力额度相应地有所增加，结果降低了有效业务价值，提高了要求资本持有成本，最终降低了内含价值。在国寿的精算报告中，分别披露了这两种责任准备金评估