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从雷曼“迷你债券”风波透视政府的金融监管 次贷危机引发的金融海啸，对全球资产管理市场形成了显著的冲击。随着危机的不断深入，香港发生了由雷曼兄弟公司破产引发的雷曼“迷你债券”(Minibond，意为微型或小面额债券)风波，众多购买雷曼“迷你债券”的个人投资者因面临资产的巨大损失而向香港金管局和有关监管部门提出申诉，数百名投资者上街游行表示不满，东亚银行的挤兑事件本质上亦是因其销售“迷你债券”所致。香港证监会公布的信息显示，截至2008年9月30日，香港市场发售的与雷曼相关的未到期非上市零售结构性票据金额约为156.43亿港元，占香港市场所有未到期的非上市零售结构性产品总金额(约为831.7亿港元)的18.8%，涉及的投资者超过4万人，产品分销商包括3家证券公司和21家银行。此外，迷你债券在中国台湾、中国澳门、新加坡亦有销售。据统计，雷曼“迷你债券”已在香港发售36期，累计发售金额达127亿港币，涉及民众近万人。目前，雷曼“迷你债券”风波愈演愈烈，已蔓延至新加坡等地。那么，雷曼“迷你债券”究竟是一种什么样的债券？与雷曼兄弟公司究竟是什么关系？为什么在与其挂钩的众多公司经营正常的情况下，却出现严重的问题？这一切要从“迷你债券”的运作机制说起。 雷曼“迷你债券”是由在开曼群岛注册的太平洋国际金融公司（Pacificinternational Finance Limited）发行、由雷曼兄弟亚洲投资有限公司（Lehman Brothers Commercial Corporation Asia Limited）作为安排人、面向个人投资者的债券。从表面上看，这种“迷你债券”与普通债券似乎没有什么区别，都具有固定期限，定期支付固定利息，到期由发行人还本付息。不但如此，按照销售人员的说法，它还具有普通债券所没有的“优点”：一是进入门槛比较低，不需要投入大量资金，任何个人都可以购买；二是与国际知名银行、企业甚至国家信用相关，似乎风险更低。然而，事实却不尽然，这次香港发生的“迷你债券”风波就是一个例证。下面以2008年1月太平洋国际金融公司所发行的“夺金迷你债券系列三十五”为例，分析一下“迷你债券”的运作机制（见图1）。 雷曼迷你债券(Minibond Series)是指由在开曼群岛注册的太平洋国际金融公司为发行人、以雷曼亚洲投资有限公司为安排人、以雷曼特殊金融公司为掉期交易对手、以雷曼控股公司为掉期交易担保人，面向零售投资者发行的一系列信贷挂钩票据的总和。其本质属于一种结构性债务工具。从表面上看，这种“迷你债券”与普通债券似乎没有什么区别，都具有固定期限，定期支付固定利息，到期由发行人还本付息。不但如此，按照销售人员的说法，它还具有普通债券所没有的“优点”：一是进入门槛比较低，不需要投入大量资金，任何个人都可以购买；二是与国际知名银行、企业甚至国家信用相关，似乎风险更低。然而，事实却不尽然，与普通债券到期还本付息有所不同，雷曼迷你债券息票金额及/或最终支付金额会受到一家或一组挂钩公司所发生的“信贷事件”及其他因素影响。下面以2008年1月太平洋国际金融公司所发行的“夺金迷你债券系列三十五”为例，分析一下“迷你债券”的运作机制（见图1），就可知道其区别。 雷曼“迷你债券”主要的运作机制包括三个方面： 　　（1）太平洋国际金融公司面向公众发行“迷你债券”，用募得资金购买债务抵押债券1（Collateraliseddebtobligations,CDO）作为“迷你债券”的抵押品（该抵押品由雷曼兄弟亚洲投资有限公司根据“一定准则”在AAA级的CDO中挑选），CDO利息用来充当“迷你债券”的利息，在“迷你债券”到期时则通过出售CDO来偿付本金。 　　（2）由于CDO付息频率和付息方式等与“迷你债券”并不完全一致，太平洋国际金融公司进而与雷曼特别金融公司（Lehman Brothers Special Financing Inc.）签订相应的利率互换合约2，将CDO的利息收益转换为与“迷你债券”付息频率一致的利息收益，该笔利率互换交易由雷曼兄弟公司提供担保。 　　（3）太平洋国际金融公司与雷曼特别金融公司签订一笔基于汇丰银行、渣打银行、和记黄埔有限公司等7家信用主体的信用违约互换合约3(Creditdefaultswap，CDS)，约定由雷曼特别金融公司向太平洋国际金融公司按期支付“保费”，太平洋国际金融公司提供信用担保，保费则作为额外的收益支付给“迷你债券”投资者以提高迷你债券的收益率。 　　通过以上分析，不难发现，“迷你债券”实际上是包含了CDO、信用违约互换及利率互换的一种结构性债权产品。由于“迷你债券”的还本付息主要取决于太平洋国际金融公司所购买的CDO，因此可以说，利率互换和信用违约互换等衍生产品都围绕着CDO的包装而进行，并依此使“迷你债券”与