第二讲资本预算和实期权.pptVIP

财务管理专题 第二讲 资本预算和真实期权 一、项目价值评估 1、净现值法（NPV） 2、获利指数法（PI） 3、内含报酬率法（IRR） 4、回收期法（PP） 二、NPV法则 1、现金流 2、贴现率 三、资本预算中的风险分析 1、风险调整 2、资本预算的复杂性 四、投资和融资分离原则 融资决策对投资决策会产生影响 五、真实期权 1、真实期权（管理期权）的类型、特点等 （1）传统投资决策的缺陷：主观预测、静态。 在项目实施过程中，有许多柔性投资策略，因此，项目持有人可以依据未来事件发展的不确定性做出一些或有决策，而不是简单的接受或永远拒绝。 （2）类型： 延迟期权、扩张期权、收缩期权、放弃期权、转换期权、增长期权 （3）特点： 第一，复杂程度高 a/实物期权难以识别。 b/实物期权的有效期和行权价格具有随机性。实物期权尽管存在有效期，但是，有效期并不像金融期权合约规定的那么具体。投资项目有效期受新技术替代、竞争者进入等影响很大，一旦投资项目伴随着新技术出现而提前退出市场，实物期权的有效期将缩短。此外，实物期权执行价格也具有随机性，是一个随机变量。 c/实物期权的数量具有集合性。嵌入在目标项目上的实物期权往往那个不止一个，往往是由多个实物期权组成的一个集合。比如，嵌入在土地开发项目上的实物期权可能包含土地价格升值所引发的扩张期权、房地产市场前景尚不明朗下的延迟期权等。 d/实物期权行权的条件性。尽管嵌入在目标项目上的实物期权是一个期权集合，但是，这些期权的行权时间存在先后。 e/实物期权具有相关性。由于实物期权行权的时间存在先后，因此，实物期权是不可加的。但是，实物期权之间存在相关性，先行权的实物期权会对随后行权的实物期权的价值产生影响。比如，扩张期权行权在先，放弃期权在后，那么，放弃期权的价值高低必然受扩张期权影响，或者说，放弃期权之前有无扩张期权将对放弃期权价值产生不同的影响。 第二，定价困难 a/标的资产不参与交易。对于以交易的股票为标的物的金融期权来说，假设基础资产参与交易。这一假设对金融期权来说是合理，因为理论上可以利用标的资产（股票）和无风险借/贷构建一个复制资产组合来计算金融期权价值。但是，对实物期权而言，标的资产不参与交易。 b/资产价格的变化是不连续的。布莱克-斯克尔斯定价模型基于资产价格变化连续的前提假设之上。但是，大多数实物期权存在价格跳跃现象。 c/方差难以在存续期内保持不变。方差已知且在有效期内保持不变的特征适合于以交易股票为标的物的短期期权。但是，当期权理论应用于长期实物期权时，方差在长时间内难以保持不变，因此，这一假设存在问题。 d/行权不可能在瞬间完成。行权在瞬间完成假设适用于金融期权，但该假设在实物期权行权时，就很难成立。 2、扩张期权 例：某百货公司考虑投资一家企业，建厂的成本为1亿元，该项目预计的现金流入现值为8000万元。该企业在未来五年中拥有扩张期权，扩张成本为2000万元。目前扩张产生的预期现金流入现值为1.5亿元。未来现金流存在不确定性，方差为0.08。 NPV=8000-10000=-2000 扩张期权的价值（没有延迟成本） 买进期权价值=SN(d1)-Xe-rtN (d2) 基础资产价值=15000万元（**实物期权很难估算基础资产价值） 执行价格=2000万元 基础资产价值的方差=0.08 期权的有效期=5年（**实物期权的期限实际上是不确定的） 5年内无风险利率=6% 买进期权价值=15000（0.6316）-2000e(-0.06)(5)(0.3833) =3791万元 3、延迟期权（买进期权） 例： 某企业拥有一项期限为20年的专利。尽管该专利很好，但是投入生产后，生产成本高且市场较小。假定生产的初始投资为500百万元。如果现在开始生产的项目的现金流现值为350百万元，基础资产价值的方差为0.05。 买进期权价值=Se-itN(d1)-Xe-rtN (d2) 基础资产价值=350百万元 执行价格=500百万元 基础资产价值的方差=0.05 期权的有效期=20年 20年内无风险利率=7% 年推迟成本（相当于股利收益率）=1/20=0.05 买进期权价值=350 e(-0.05)(20) （0.7065）-500e(-0.07)(20)(0.3240) =51.02百万元 4、放弃期权 拥有放弃期权的净现值=0 如果VL =L 如果V(=)L V：项目执行到有效期末的剩余价值 L：同一时间点上的放弃价值 例： 一个10年期项目，需投资10000万元，