B―S期权定价模型在华域汽车股权激励方案中应用及比较分析.doc

B―S期权定价模型在华域汽车股权激励方案中应用及比较分析 　　【摘要】本文试运用布莱克（Black）和斯克尔斯（Scholes）提出的期权定价模型，以华域汽车（股票代码：600741）为研究对象，结合国家对国有控股上市公司实行股权激励的相关政策规定和要求，对限制性股票和股票期权两种股权激励方式下激励标的价值进行测算，并对激励方案进行比较分析。 　　【关键词】B-S期权定价模型 华域汽车 股权激励 限制性股票 股票期权 　　一、引言 　　（一）背景 　　为建立中长期激励约束机制，越来越多的国有控股上市公司开始实施股权激励。华域汽车（A股代码600741）作为上海市国资委控股的国有上市公司，是目前中国规模最大的汽车零部件企业。2013年上海市委市政府下发了《关于进一步深化上海国资改革促进企业发展的意见》，华域实施股权激励的相关条件已经成熟，可以着手制定股权激励方案。 　　目前已实施的国有控股上市公司股权激励方案主要有限制性股票和股票期权两种方式，限制性股票即上市公司授予激励对象一定数量的公司股票，在满足一定业绩和期限条件后，激励对象可出售股份或继续持有；股票期权即上市公司授予激励对象一定数量期权，赋予其在未来一定期限内以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股票的权利。 　　从激励标的看，限制性股票是授予激励对象股票，股票期权是授予激励对象期权，华域汽车在制定股权激励方案时，必须对这两种激励方式的激励标的价值进行测算，合理估算激励对象可获得的激励报酬，并选择合适的激励方案。 　　（二）问题的提出 　　为规范国有控股上市公司实施股权激励，中国证监会、国务院国资委相继出台了一系列政策规定，其中对于限制性股票和股票期权主要有如下要求： 　　华域股权激励方案以上述政策法规为框架，且满足以下假设条件： 　　定价基准为14元/股；限制性股票采取“2年禁售期+3年解锁期”、股票期权采取“2年限制期+3年有效期”的激励期限；限制性股票和股票期权授予条件及解锁（行权）条件相同，且激励对象都能满足；激励对象充分行权；3年解锁或行权按照40：30：30的比例安排；不考虑解锁（行权）出售股票对股价的影响。 　　鉴于上述假设条件，华域汽车要选择合适的股权激励方案必须解决以下问题： 　　一是限制性股票的公允价值和股票期权价值如何衡量和确定？ 　　二是激励报酬与未来股价紧密相关，未来相同股价条件下，哪种方案的激励力度更大？或在达到法规限定的激励报酬上限条件下，哪种方案对股价上涨幅度的要求更小？ 　　三是综合考量激励报酬力度、激励成本、行权可行性等因素，哪种方案更为可行？ 　　二、B-S期权定价模型及应用 　　（一）B-S期权定价模型及基本假设 　　布莱克（Black）和斯克尔斯（Scholes）于1973年提出的期权定价模型，在期权交易中作为对标准欧式期权的估价工具得到广泛应用。由于该定价模型参数容易取得，且不同上市公司可采用相同方法和计算公司来获取参数数据，因此国内上市公司在计算股票期权公允价值时大多采用B-S期权定价模型。该模型有以下重要假设： 　　1.股票价格行为服从对数正态分布模式； 　　2.在行权有效期内，无风险利率和金融资产收益变量是恒定的； 　　3.市场无摩擦，即不存在税收和交易成本，所有证券完全可分割； 　　4.金融资产在期权有效期内无红利及其它所得； 　　5.该期权是欧式期权，即在期权到期前不可实施； 　　6.不存在无风险套利机会； 　　7.证券交易是持续的； 　　8.投资者能够以无风险利率借贷。 　　B-S模型公式如下： 　　上述公式中：C―期权初始合理价格；S0―标的股票的现行价格；N（d2）为标准累积正态分布函数；X―期权的行权价格；r―连续复利的年化无风险利率；t―直至到期日的时间长度；σ2―连续复利的按年计算的股票收益率方差。 　　（二）B-S期权定价模型在股权激励方案中的应用 　　无论是限制性股票还是股票期权，二者的价值都包含内在价值和时间价值。限制性股票的内在价值等于授予日股票市价与授予价格的差额，股票期权的内在价值是行权日股票市价与授予行权价格的差额，在所有条件可比的情形下二者的时间价值相同，因此二者的价值都可以通过期权定价模型来估计。 　　B-S模型公式中，S0标的股票的现行价格、X期权的行权价格、t直至到期日前的时间长度可根据方案直接设定，r连续复利的年化无风险利率可以选择最新一年期国债利率3.60%，连续复利的按年计算的股票收益率方差可以选用华域汽车股票过去1年历史波动率的平方，可以用EXCEL计算得到华域汽车股票过去1年的历史波动率参约为30.959%，因此可以计算σ2股票收益率方差为9.58%。 　　三、限制性股票方案分析 　　（一）限制性股票公允价