现代金融体系制度逻辑结构演进、效率变革和要素协同.PDFVIP

现代金融体系的制度逻辑：结构演进、效率变革与要素协同 徐义国 【摘 要】本文以“融资结构与资源配置效率”为逻辑起点，结合中美融资结构比较， 从间接融资的错配到直接融资的协同作用凸显，探察结构演进与效率变革乃至要素协同的映 射规律和制度逻辑。据此，因应于现代化经济体系的变革要求，现代金融体系的制度逻辑集 中体现为结构演进中的效率变革，进而实现与科技创新协同发展的产业体系。其间，直接融 资与间接融资平衡发展的竞争性互补格局成为市场体系较长时期的发展趋向。 【关键词】融资结构 资源配置效率 直接融资 科技创新 〔中图分类号〕F832 〔文献标识码〕A 〔文章编号〕1000-2952(2018)02- 十九大报告对现代化经济体系和现代金融赋予了新时代的新内涵和新使命，强调要“深 化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健 ①本文着眼于融资结构演进中的资源配置效率，结合我国融资结构的演进和制度变 康发展。” 迁，考察不同融资结构对实体经济和科技创新的支持效应及其直接或间接原因，尝试探求现 代金融协同实体经济和科技创新的效率特征。在研究中，采用了广义的“结构”内涵，即金 融市场体系中直接融资和间接融资的数量规模关系；直接融资和间接融资各自体系内的结 构，如前者的债券和股票，后者的大中小银行及政府融资、非金融企业的信用占比分布等； 微观层面的企业资本构成中的股权和债权、内源融资和外源融资等。 一、逻辑起点：融资结构与资源配置效率 着眼于融资结构与资源配置效率关系的文献主要有三类，第一类主要强调间接融资对资 源配置效率的促进作用；第二类主要强调资本市场对资源配置效率的促进作用；第三类认为 间接融资与直接融资哪一个更有利于资源配置是由经济和金融体系的发展阶段所决定的。 在强调间接融资对资源配置效率具有促进作用的文献中，尤以银行主导优势论最具代表 性，其主要思想是银行可以通过降低信息的不完全性、分散风险、促进产业结构调整以及利 用利率的杠杆作用等途径来提高信贷资金的配置效率。在发展中国家的初期，市场活动赖以 生存的制度不完善，相比资本市场，银行能以更高的效率提供资金。特别是在国有银行占主 导的情况下，可以一定程度上缓解市场失灵，更好地将储蓄转化为投资。Diamond的研究表 明，金融中介尤其是银行可以掌握更多的企业信息，从而很好地监督企业的发展，同时,还 ① 习近平：《决胜全面建成小康社会夺取新时代中国特色社会主义伟大胜利——在中国共产党第十九次全 国代表大会上的报告（2017 年 10 月 18 日）》，《人民日报》2017 年 10 月 28 日。 1 ① 可以通过在收益最后阶段的检查与验收抑制借款方的欺诈动机。 Stiglitz 认为，以银行为 代表的间接融资体系可以更好地解决由于信息不对称而产生的委托代理问题，原因是银行与 企业基于信贷合约构成的关系是个多期博弈的过程，这可以弱化企业追求短期利率的违约冲 动。②Boyd 等认为，由于规模经济的效应，银行发放大规模的贷款支付的信息成本要远低于 分散投资者，但银行在提供非标准化的贷款方面，如涉及到创新型企业的贷款时，并不如资 ③Leland 等将银行视作一种“信息共享联盟”，由于具备专业化以及规模 本市场更有效率。 化这两大突出优势，使其无需承担高额成本便能够筛选出理想的投资项目。④King等认为， 银行可以通过分散投资者的跨期风险提高资源配置效率，如果没有中介机构存在，投资者会 ⑤Bencivenga 等建立模型指出，金融中介的引入可以提 由于缺少流动性而将投资项目推迟。 ⑥ 高储蓄转化成资本的效