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投融资理论与方法 第一章 融资理论——资本结构理论 1.1几个相关概念 一、资本成本 （一）对资本成本的定义 ?? 在我国理财学中，资本成本可能是理解最为混乱的一个概念。人们对它的理解往往是基于表面上的观察。比如，许多人觉得借款利率是资本成本的典型代表，为数不少的上市公司由于可以不分派现金股利而以为股权资本是没有资本成本的。在大多数的理财学教材中，关于资本成本最常见的定义是：资本成本是指 HYPERLINK /company/ \t _parent 企业为筹集和使用资金而付出的代价，包括资金筹集费用和资金占用费用两部分。 （二）西方理论界对资本成本的界定 西方理财学界对资本成本的定义为：资本成本是企业为了维持其市场价值和吸引所需资金而在进行项目投资时所必须达到的报酬率，或者是企业为了使其股票价格保持不变而必须获得的投资报酬率。 理解资本成本可分为两个层次：第一个层次是最根本的层次，即要了解资本成本的实质是机会成本；第二个层次是要了解企业资本成本的高低取决于投资者对企业要求报酬率的高低，而这又取决于企业投资项目风险水平的高低。确切地说，资本成本是由投资风险决定的。 小案例： 某公司有A、B两个项目，A项目的报酬率是10％，B项目的报酬率是12％。该公司为如期进行项目投资，与银行达成了贷款200万元的协议，利率为8％。在这种情况下，如果该公司选择了B项目，则其进行投资收益评价时的适用资本成本率是多少呢？答案应当是被放弃的A项目的报酬率，即10％，这是选择B项目进行投资的机会成本。如果被选择的投资项目不能提供10％的报酬率，就必须放弃这一项目。在B项目投资收益的评价中，贷款利率8％是不相关因素，尽管它决定了企业利息费用的多寡。 （三）资本成本的意义 资本成本是企业财务管理中的重要概念。对于企业筹资来讲，资金成本是选择资金来源，确定筹资方案的重要依据，企业要选择资金成本最低的筹资方式；对于企业投资来讲，资金成本是评价投资项目、决定投资取舍的重要标准，投资项目只有在其投资收益率高于资金成本时才是可接受的，否则将无利可图。资金成本还可作为衡量企业经营成果的尺度，即经营利润率应高于资金成本，否则表明经营不利，业绩欠佳。 （四）资本成本有多种计量形式，主要包括个别资本成本、综合资本成本和边际资本成本。 二、资本结构 在西方财务理论上，资本结构因对“资本”的不同理解而出现各种解释： 1、把资本看成全部资金来源，广义的资本结构指全部资本的构成，即自有资本和负债资本的对比关系，正如美国阿兰。C。夏皮罗指出“公司的资本结构——所有的债务和股份融资的综合”； 2、如果把“资本”仅定义为长期资金来源，狭义的资本结构是指自有资本与长期负债资本的对比关系，面将短期债务资本作为营运资本管理； 3、企业资本结构的基本问题是：股票与债券应取什么比例，使得企业的市场价值为最大； 4、企业的市场价值是由企业的自有资本价值和企业的债务价值组成的。自有资本价值等于企业发行的股份数乘以股票的市场价格。自有资本和债务的比例即企业的金融资本结构。 三、企业（股东）价值 企业价值是指企业作为市场经济体制下具有一定生产经营功能的整体，市场对其潜在盈利能力和发展前景的评价与认同。 1、企业的价值是一个客观见之于主观的形式——是对企业未来盈利能力的一种评价。 2、企业的价值具有不确定性——企业价值影响因素的多元化。 3、企业价值不是其资产价值简单相加的结果。 2.2资本结构理论 一、资本结构理论研究的基本问题 融资与投资 构造一个资本结构 降低资本成本 企业价值最大。 可以具体化为两个主题 1、资本结构是如何影响企业价值的？ 2、是否存在最优资本结构 二、早期相互的资本结构理论与传统资本结构理论 （一）早期的朴素资本结构理论 1、优化配置资本结构的意义在于使公司综合资本成本最低，企业价值达到最大化。美国经济学家大卫·戴兰德(David Durand)最早提出了这一思想。其核心观点:债务资本低于权益资本;在资本结构中,负债比率变化不影响债务资本成本和权益资本成本;总上两点,企业将随着负债比例的增加而增加. 2、资本结构与企业价值之间的关系有两种变动方式： （1）净收益方式 两个假设（1）权益资本成本为某一常数；（2）公司能以固定的，低于权益资本成本的债务成本取得所需要的全部债务资本。 结论：公司负债比率愈高，则综合资本成本愈低，当负债比率由零增加到100%时，综合资本成本由权益资本成本下降到债务资本成本，同时企业价值达到最大化。这一结论需要有两个假设） （2）净经营收益（EBIT（1-T））方式。 两假定：（1）综合资本成本为某一常数；（2）与净收益方式相同。 结论：较低的债务成本增加将引起较高的权益资本成本上升，从而使综合资本成本不变。