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东北特钢债券违约问题和启示 　　摘 要 东北特钢作为中国北方规模最大、最具市场影响力的特钢企业，开了地方国企债券违约的先河。东北特钢债务违约是在我国信用债市场机制不健全的背景下爆发的信用风险事件。本文通过对东北特钢案例的详细梳理和分析，找出东北特钢债券违约的根本原因，并提出该事件的启示意义与降低信用债市场债务违约风险的相关对策。 　　关键词 东北特钢 债券违约 市场 　　一、案例引入 　　（一）公司简介 　　东北特殊钢集团有限责任公司（简称“东北特钢集团”），是由原大连钢铁集团、抚顺特钢集团、北满特钢集团于2004年9月重组而成的大型特殊钢生产企业，集团注册资本364417万元，截至2008年12月末，资产总额225亿元。它以生产经营高质量档次、高附加值特殊钢为主营业务，是中国特殊钢行业龙头企业。 　　东北特钢集团总部设在大连。除拥有大连特钢、抚顺特钢、北满特钢三大生产基地外，还在大连、抚顺、齐齐哈尔、山东、鞍山、上海、内蒙古等地设立：大连精密合金有限公司、大连特殊钢制品有限公司等5个全资子公司；东北特钢集团机电工程有限公司、山东鹰轮机械有限公司、上海特殊钢有限公司等12个控股子公司；大连钢丝制品有限公司、烟台优钢有限责任公司等6个参股子公司。 　　（二）案例回顾与梳理 　　东北特钢债务违约问题是地方国企公募市场的首例，截至2016年11月25日，东北特钢已经连续违约9次，本金违约金额升至近58亿元，其中到期违约7期共计41亿元，利息违约2期涉及本金16.7亿元，均未兑付。 　　在这违约的9只债券中，除“13东特钢MTN2”“15东特钢PPN00”无法偿还利息外，其他7支债券均未能按期兑付本息，并且公开发行的债券是这次违约债券的主要部分，发行规模共计40亿元。通过分析这5只公开发行的违约债券发行公告及违约公告可以发现，这些债券发行的资金用途均为偿还银行借款和补充流动资金。东北特钢在发行债券时承诺，“公司充足的货币资金和未来业务运营中获取的稳定现金流量是按时偿付本期短期融资券本息的主要还款来源，经营性活动净现金流可在一定程度上对本期融资给予保障，可变现资产能为偿还提供一定的现金流保障，发行人间接融资能力较强，通过银行授信能有效补充经营过程中产生的营运资金缺口”。并且某些债券在发行时便面临行业经济不景气、资金流极度紧张、本息偿付存在不确定性的情况，但债券仍然成功发行，最终发生实质性违约的后果。东北特钢在违约公告中向债券持有人致歉，并解释称“钢铁行业整体不景气，销售压力大，库存商品增加，销售回款不及时”“公司资金流极度紧张”“面临债务危机”等导致未能筹集足额偿付资金，并表示“虽采取了加大回款力度、降低库存，并通过多方渠道筹集资金等措施”，但依然无法筹集足够的偿付资金（见表1）。 　　违约后，东北特钢在尝试债转股方案无果后，最终还是要通过破产重整的方式来解决债务违约问题。2016年12月19日，东北特钢发布公告，公司于12月12日接到东北特钢集团北满特殊钢有限责任公司报告：12月9日，黑龙江省齐齐哈尔市中级人民法院根据债权人申请，依法裁定对北满特钢、齐齐哈尔北方锻钢制造有限责任公司和齐齐哈尔北兴特殊钢有限责任公司进行重整。 　　二、原因分析 　　东北特钢作为中国北方规模最大、最具市场影响力的特钢企业，同时也是债券市场中安全性较高的重点国企，债券违约难免让人心存疑虑。资金链断裂是导致后续一系列问题的关键，而这不仅与企业自身的经营活动、融资活动影响的经营和财务状况息息相关，还受行业经济环境和宏观政策的影响，同时也反映出我国证券市场在监管与制度方面的缺陷。本文将从内部和外部两个方面进行详细的原因分析。 　　（一）内部原因分析 　　1.巨额投产，技术升级，导致资本支出极大，现金流出量过多 　　2007年，我国钢铁行业在经历了以数量扩张为主的发展时期后，进入了结构调整期，钢铁工业产品结构调整的主要任务是瞄准进口的高附加值产品，特钢产品是重点，东北特钢也走上了改造之路，但与此同时债务积累也开始了。2007年以来，东北特钢从未停止产能的扩张与生产线的升级改造，2007年的大连基地项目计划总投资56.4亿元，最终竣工投产时它的实际投资额高达156亿元。与此同时，东北特钢在三大基地技术改造项目上的累计投入接近300亿元。 　　如此大规模的投入导致大量现金流出，资金缺口极大，与东北特钢的盈利能力严重不符，仅仅依赖它的经营性现金流量根本无法解决。这使东北特钢的融资需求迅速攀升，只能依靠外部资金来缓解现金流量严重短缺的财务困境。 　　2.?营困境导致现金流入量远小于流出量，资金链易断裂 　　（1）资产受限比例大，流动性差，现金极少。截至2015年6月末，东北特钢受限资产余额为141.63亿元，占总资产比例为26.8%，其