第十二章_债券价值评估-精品·公开课件.ppt

12.2 债券的收益率 这里CCL表示通货膨胀率 当投资者对将来财富的购买力感兴趣时，在进行投资选择时，名义利率和实际利率的区分至关重要。 两种计算利率的方式：简单利率计算(simple interest)和复利的计算(compound interest)。 简单利率计算 例子： 在简单利率计算的规则下，总值随时间的增加而线性增加。 复利的计算 例子 在复利计算的规则下，总值随时间的增加而以指数增加。 连续复利计算(continuous compounding) 例子 2. 几种债券利率与收益率 12.2.2 到期收益率 P323 到期收益率（Yield to maturity）：使债券未来支付的现金流之现值与债券购买价格相等的折现率。 到期收益率是自购买日至到期日所有收入的平均回报率 2. 纯预期理论 纯预期理论(pure expectations theory) 。 该理论认为，远期利率反映了广大投资者对将来即期利率的某种预期。因此，随着期限的增加而增加的即期利率，说明了大部分投资者预期将来的即期利率将上涨。相反，随着时间的增加而递减的即期利率，说明了大部分投资者预期将来的即期利率将下跌。 3. 流动性偏好理论 易变性偏好理论(the liquidity preference theory)认为投资者主要对购买短期债券有兴趣。即使有些投资者长时间的持有债券，但他们仍然偏好于持有较短期债券。原因在于，如果他们持有较短期债券，那么，一旦他们提前需要资金时，他们所遇到的价格风险会更小。 例如，一个将进行两年投资的投资者会采取滚动投资策略，即，先投资一年，在第二年初连本带息再投资一年。这样，一旦提前需要资金时，他在第一年末会有一定数量的现金。但是，如果他采用的是一步到位的到期投资策略，即购买两年期的债券，那么，在第一年末提前需要现金时，他不得不去市场上卖掉债券。如果这时的价格很低，他就会遭受大的损失。因此，到期投资策略具有滚动投资策略没有的额外风险。所以，作为投资者而言，会偏好于短期债券。能够让投资者去购买长期债券的唯一方式就是使他相信长期债券的回报会更高，即，贷款者为了吸引投资者去购买长期债券，不得不以较高期望回报的形式支付给投资者一种风险酬金。 作为贷款者，他们是愿意支付这种风险酬金的。首先，频繁的进行融资需要宣传、管理等大量的费用，而通过发行长期债券能够大量减少这种成本。其次，贷款者不愿意在将来以更高的利率进行再融资，所以，他认为短期债券比长期债券更具风险性。 远期利率与将来的期望即期利率之间的差称为流动性贴水(liquidity premium)。这种酬金是用来补偿投资者购买更长期限债券的一种额外回报率。例如，以 表示从现在开始一年以后到从现在开始两年以后这一年之间的易变性酬金，则 流动性偏好理论认为， 利率期限结构单调下降表明市场预期即期利率将下降； 而利率期限结构单调上升表明市场预期即期利率既可能上升也可能下降，是否上升或者下降依赖于收益曲线的斜率。 一般来说，曲线越陡，市场预期即期利率上涨的可能性越大。如果我们粗略地认为，市场估计即期利率上升与市场估计即期利率下降的可能性是一半对一半，则流动性偏好理论认为利率期限结构单调上升的频率更大。（流动性贴水通常大于零） 总结：流动性偏好的收益率曲线 若收益率曲线是上升的，并不一定是预期短期利率曲线上升引起的。 若收益率曲线下降或者驼峰式，则预期短期利率一定下降。 问题：短期投资者有没有可能投资长期债券？长期投资者有没有可能投资短期债券？ 4、市场分割理论 前两个理论都暗含着一个假定：不同到期债券之间相互可以替代的。长短期利率由同一个市场共同决定。 市场分割理论认为 长短期债券基本上是再分割的市场上，各自有自己独立的均衡价格（利率） 投资者对不同期限的债券有不同的偏好，因此只关心他所偏好的那种期限的债券的预期收益水平。 按照市场分离假说的解释，收益率曲线形式之所以不同，是由于对不同期限债券的供给和需求不同。 对市场分割理论的评述 与事实不符合，不符合无套利原则，只有 市场无效率，长短期投资者互不知道对方信息，从而一方未能抓住另一方的获利机会 类比：投资者与投机者角色转换 资金的流动受到阻碍 所以，不同到期日的债券是相互竞争的，即所谓的“优先置产理论”（preferred habit theory)。市场分割理论已基本上被抛弃！ 练 习 Macaulay久期定理 定理1：只有无息债券的Macaulay久期等于它们的到期时间。 定理2：附息债券的Macaulay久期小于它们的到期时间。 定理3：在到期时间相同的条件下，息票率越高，久期越短。