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金融体系变革与机构投资者发展研究 摘要：有效的 金融 体系是 经济 持续增长的重要基础。 目前 存在两类典型的金融体系：银行主导和市场主导金融体系。金融体系“市场化”是20世纪后期全球金融体系变革的重要趋势之一，而以养老基金为代表的机构投资者是全球金融体系市场化重要推动力量。随着 中国 进入一个新的 历史 时期，传统银行主导金融体系与 社会 经济变革存在明显不适应，因此，进一步壮大机构投资者规模，加快金融体系市场化进程，建立以机构投资者为基础的市场主导型金融体系是中国经济可持续增长的重要战略选择。 　　关键词：金融体系；机构投资者；中国资本市场 　　至于那一种金融体系更加有利于长期经济增长，自从19世纪以来就一直存在争论。历史学家（Gerschenkron，1962)从研究英国和欧洲大陆的经济发展差别角度，探讨了银行主导金融体系和市场主导金融体系在经济发展之间的差别，并认为：随着经济发展，一个国家金融体系进化存在三个不同阶段，即；银行主导阶段、市场主导阶段、证券化阶段[1]。这就是说一个国家在经济发展不同阶段，有不同的金融体系需求。最近一些经济学家则从对日本和美国经济的表现研究得出市场主导金融体系和银行主导金融体系可能产生不同的增长类型。在20世纪90年代东欧和拉丁美洲的金融自由化过程中，两种体系在经济增长和发展中的重要性争论再次提出。许多计量经济模型研究强调：功能健全的金融中介和金融市场通过改善信息和交易成本，促进资源有效配置，因此，促进长期经济增长（Bencivenga and Smith, 1991; Bencivenga, Smith, and Starr, 1995; King and Levine, 1993a）[2]。　 　　在长期有关金融体系功能的优劣的争论中，目前已经形成四种具有代表性的观点。其中，银行主导论（bank-based view）、市场主导论（market-based view）是早期有关金融体系优劣争论的焦点，但随着金融体系研究和争论的深入，经济学开始将金融体系与经济增长关系研究重点转移到金融服务和 法律 的制度建设层面上，从而形成了金融服务论（financial services view）和法律和金融论（law and finance view）两种新观点。 　　1．经济增长与金融体系模式效率：争论与困惑　 　　在银行主导与市场主导的金融体系的优势与劣势比较中，一些经济学家认为：银行主导的金融体系在动员储蓄、识别好的投资机会和对公司进行有效的控制比较有效，特别是在经济发展的早期阶段和不完善的制度环境下，更是如此。而另一些经济学家则认为：市场主导的金融体系在配置资本、提供风险管理工具和减轻与具有强大市场力量银行在资源配置中的有关问题方面具有明显的优势。　 　　奥地利　　　　 　　比利时　　　　 　　 　　瑞典　　 　 　　机构投资者是指接受各类机构和中小投资者委托并管理其储蓄资产，持有大量股票资产和拥有大规模资金的从事证券投资和交易，并在一定时间范围内和可接受的风险水平下追求投资组合收益最大化目标的金融机构。与商业银行不同，机构投资者持有的资金通常长期资金，其投资对象通常是一些诸如股权、债券等长期金融工具。20世纪80年代以来，机构投资者或契约性机构（养老基金和保险公司）和金融市场在OECD国家（如法国、英国和美国）和非OECD国家（智利和南非）取得了快速的增长[18]。在国外，机构投资者通常包括养老基金、保险公司、共同基金等非银行的金融机构，这些机构也称为契约性机构。从OECD国家机构投资者资产组合构成看，这些机构投资者是资本市场的长期资金的重要供给者（见图2）。 　　　 　　一、养老基金：全球资本市场最大规模的机构投资者，在全球不同类型国家 金融 体系的市场化过程中发挥十分重要的推动作用。　 　　公司债券　 　　2．机构投资者通过与投资银行竞争，导致资本市场更加有效率。由于机构投资者的资金规模优势和专业化的价值评估技术，使机构投资者在资本市场，尤其是在上市公司股票定价中具有明显的优势，在与上市公司和投资银行就公司股票IPO价格的确定中具有强大的谈判能力，因此，机构投资者队伍发展和壮大，对于推进股票发行制度改革，促进上市公司IPO定价合理化和二级市场价格发现具有不可忽视的作用。　 　　3．机构投资者通过对公司经营活动的积极参与，在改善公司治理方面发挥重要作用。一些最有实力的机构投资者，通过积极跟踪上市公司的业绩和财务报告，提出有针对性地 问题 ，从而对公司董事会和管理当局产生积极的影响。如，美国拥有130多家退休基金的会员，20000亿美元的机构投资者理事会，成为支持机构投资者利益的重要力量，在改善公司治理结构、提高公司价值中发挥了重要作用。　　　4．机构投资