高利率时期信用债投资.PDFVIP

机构看市场 高利率时期的信用债投资 ——四季度信用债投资策略 张旭 李怀定 ▲短融的需求较为中性，但是供给量相对较大，对该品种的收益率形成向上的压力。同时， 短融的收益率、信用利差、和 YTM 相对于银行贷款利率的打折幅度均处于历史较高水平，因 此四季度再次大幅上行的概率有限。 ▲由于低等级短融、中票间利差倒挂现象较为严重，因此近期投资高等级中票的回报率将 大于低等级品种。由于3Y和5Y中票间利差相对较小，因此3Y品种相对 5Y具有一定的优势。 ▲对于城投债，我们建议投资者在四季度需要更关注发行人的资金链状况，而不是其盈利 能力。特别是对于无配置压力的投资者，我们建议暂缓配置低等级企业债品种，待市场收益率 进一步上行后再加大投资比例。 ▲总体来看，如果不考虑再投资风险，则持有短融品种优于中票，3Y 中票优于 5Y 中票， 而中票优于企业债。 短期融资券投资策略分析 下 20% 的比例分别存在于证券公司、特殊结算会 （一）需求面分析 员等类别的机构之中。从短融托管比例的时间序列 首先，从需求角度看，我们认为四季度银行对 图上可以看到，银行和基金两类机构的持有比例之 于短融的需求将会减弱，而基金中短融的仓位较有 间呈现此消彼长的态势，而“其他机构”的持有占 可能上升，因此总体需求因素对市场的影响相对中 比相对稳定，基本处于18%的水平附近。 性。根据国债公司的相关数据，有 50% 以上的短 因此，以下我们将重点分析商业银行以及基金 融被银行持有，基金的托管量占 30% 左右，而剩 对于短融的需求。 CHINABOND 2011.October 33 机构看市场 1、商业银行对短融的需求分析 年 1、2 两月的存贷差也处于相对较低的水平，但 商业银行的潜在债券投资资金主要由存贷差 是由于这两月的公开市场回笼力度明显偏低，因此 构成，由于商行的存贷款增量具有较强的季节性特 银行体系资金面压力并不大。） 征，因此其存贷差也呈现一定的季节性变化规律。 商业银行的资金状况也充分地反映在其短融 鉴于存贷差具有较强的时间趋势性，其以平均 的托管量上。我们按照上述方法将商业银行的短融 每月 3000 亿元的速度增长，因此我们采用计量方 托管量进行去趋势处理，并且在新得到的数据序列 法将该时间序列中所包含的时间趋势予以剔除，得 中同样发现了较为明显的季节性现象，例如每年四 到去趋势后的存贷差平稳数据。很显然，每年四季 季度短融的托管量都呈下降趋势。 度商业银行的去趋势存贷差均处于较低水平，这导 上述季节性现象中唯一的例外发生在 2009 年 致其对债券的需求相对疲弱。（值得注意的是，每