何处是不同板块价值的锚.PDF

莫尼塔研究 策略专题| 2018年11月29 日 指标与工具系列之二： 何处是不同板块价值的“锚” 报告摘要 研究部 ⚫ 《莫尼塔策略指标与工具系列》旨在为投资者提供简单、高效 何晓 的决策辅助系统。我们坚信，投资者最终决策的过程可以是大道 xhe@ 至简的。在第一期中，我们构建了一个基于技术指标识别板块相 对强弱的工具。本期，我们使用通胀和周期调整的市盈率（CAPE ） 杨其予 对A股部分行业价格波动提供来自基本面的解释。 qyyang@ 张颖锐 ⚫CAPE （Cyclically Adjusted PE Ratio ）是剔除通胀影响的股价与 yrzhang@ 过去十年剔除通胀影响的平均盈利的比值。席勒与坎贝尔在1988 年发表的论文《Stock Prices, Earnings, and Expected Dividends》 中认为长周期调整的市盈率指标较市盈率（TTM）、股息率等短 期指标对股市未来收益率的预测力强。莫尼塔策略组认为经过周 期调整后的市盈率是宽基指数或者行业全经济周期内生盈利能 力的估值映射。相应地，其对未来收益率的预测也更为准确。 ⚫我们根据中国经济周期和行业周期对中国市场市盈率进行周 期性调整，发现调整后的市盈率对周期性行业未来收益率具有显 著的、优于市盈率（TTM）的解释力。结构性行业由于盈利缺乏 周期性波动，周期调整市盈率的预测力下降。借助我们制作的中 国市场席勒PE调整工具，计算未来收益率回归历史经验的过程， 我们认为钢铁等板块被低估的程度较小，而有色金属、汽车等板 块估值修复的空间较大。 图：以CAPE为 “锚”，部分周期行业未来1-2年涨跌幅估计值的横向比较 预计未来1年涨跌幅 2年 钢铁 有色金属 建筑材料 化工 来源：Wind ，莫尼塔研究 财新智库旗下公司 01 请务必阅读末页的免责声明。 莫尼塔研究 策略专题 目录 经周期和通胀调整的市盈率 3 CAPE在国内有效吗？ 6 从宽基指数到行业指数 8 附：部分周期性行业盈利周期划分 12 图表目录 图1 ：CAPE 对标普500 指数未来10 年实际收益率有实际预测力，未来十年美股收益率或逐渐转负3 图2 ：CAPE 相较于传统的PE 对标普500 未来10 年收益率预测力更强4 图3 ：标普500 指数（对数价格）、标普500 指数剔除通胀的EPS 与过去十年剔除通胀的EPS 均值.4 图4 ：1900 年以来标普指数盈利周期划分、周期上行和下行阶段EPS 涨跌幅与各阶段指数涨跌幅... 5 图5 ：过去十年收益率为负值的区间对应着美国经济的衰退期，GDP 增长由正转负 5 图6 ：8 年平滑周期下的A 股盈利数据维持高增速，这与实际经济状况存在差别 6 图7 ：A 股盈利周期划分（1997 年-2018 年） 6 图8 ：中美两国股票市场盈利周期对比（1997 年-2018 年） 6 图9 ：上证综指市盈率（TTM ）、CAPE 与指数未来4 年涨跌幅的相关性 7 图10 ：不同时间段中CAPE 与未来指数涨跌幅的配比关系不同 7 图11 ：部分周期性行业CAPE 与未来指数涨跌幅的配比关系，