2016年人民币汇率回顾与展望.PDF

股票报告网整理 经济研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/宏观快评 宏观经济 人民币汇率研究 2016 年09 月20 日 2016 年人民币汇率回顾与展望 证券分析师： 董德志 021dongdz@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 陶川 010taochuan@ 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080008 2016 年已经过半，回首今年以来人民币汇率的走势，有两波贬值令人印象深刻。 一是新年之初，人民币兑美元汇率在5 个交易日内急速贬值。在岸汇率贬向6.6，离岸汇率直指6.7，市场顿时风声 鹤唳，而离岸与在岸价差的飙升最终令央行出手干预，空头铩羽而归。 二是五月下旬至 7 月中旬，人民币兑美元汇率持续贬值。在岸汇率相突破 6.6 和 6.7 两大关口，但市场反应平淡， 离岸与在岸的价差也总体有限，并未有明显做空人民币的声音。 从上述这两波贬值来看，虽然后者在持续时间和贬值幅度上均超过了前者，但其产生的影响明显有限。那么，为什 么市场对最近的这轮人民币贬值并不担心？其背后又传递了怎样的信息？未来人民币汇率又将何去何从？本篇报告 中，我们是就这些问题作深入探讨。 就最近的这轮人民币汇率贬值而言，其产生有一个重要的政策背景，即人民币中间价形成机制的完善。因此，我们 有必要先了解下目前的人民币中间价形成机制。 在《2016 年一季度中国货币政策政策报告》中，央行特别开设专栏对完善后的人民币中间价形成机制进行了阐述。 即“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币兑美元汇率中间价形成机制。在这一新的机制下： 人民币对美元中间价报价=上一日人民币对美元收盘汇率+一篮子货币汇率变化 其中“一篮子汇率变化”成为人民币对美元汇率中间价中新的组成部分，注意在此之前（811 汇改后），人民币对美 元汇率中间价主要参考的是上一日人民币对美元收盘汇率，那么，如何理解这一新加入的“一篮子汇率变化”以及 新的中间价形成机制背后的逻辑？在此，我们试就这一问题作深入分析。 对于所谓的“一篮子货币汇率变化”，央行在一季度货币政策执行报告中特别作了表述，即“是指为保持人民币对一 篮子货币汇率基本稳定所要求的人民币对美元双边汇率的调整幅度，主要是为了保持当日人民币汇率指数与上一日 人民币汇率指数相对稳定”。 央行也特别举例说明了所谓的“一篮子货币汇率变化”：假设上日人民币兑美元汇率中间价为6.5000 元，收盘汇率 为6.4950 元，当日一篮子货币汇率变化指示人民币对美元双边汇率需升值 100 个基点，则做市商的中间价报价为 6.4850 元，较上日中间价升值 150 个基点，其中 50 个基点反映市场供求变化，100 个基点反映一篮子货币汇率 变化。这样，人民币兑美元汇率中间价变化就既反映了一篮子货币汇率变化，又反映了市场供求状况，以市场供求 为基础、参考一篮子货币进行调节的特征更加清晰。 由上述央行的例子可以看出，具体到“一篮子货币汇率变化”，虽然其制定是各做市商主观决定的结果，但事后我们 可以利用“当日人民币对美元汇率中间价-上一日人民币对美元收盘汇率”这一公式计算出来。 这里需要补充说明的是，对于何为一篮子货币，央行给出了三个选项：CFETS 货币篮子、BIS 货币篮子、以及SDR 货币篮子，但做市商在具体报价时参考哪个篮子，我们并不得而知。 在这里，为了更清楚地说明“一篮子货币汇率变化”在中间价形成机制中的作用，我