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企业境外间接上市的监管困境及其突破路径 ——以协议控制模式为分析对象 北京大学法学院 教授 刘燕 内容提要: 当下，我国民营企业在境外间接上市大多采用协议控制模式。显然，民营企业的动机是为了规避监管。由此可见，该种模式尽管在实践中备受追捧，但也存在规避监管、以合法形式掩盖非法目的等诸多问题。这些问题的暴露从某种意义上说，我们已经陷入监管困境。这种监管困境在当下的实践中主要表现为如下法律风险：（1）来自监管层面的挑战；（2）源于合同层面的风险；（3）可变利益实体合并规则的失效。突破监管困境的路径主要是调整监管思路，降低审批成本，引导企业放弃协议控制模式，恢复正常的股权控制状态。 关键词: 境外间接上市/协议控制/股权控制/可变利益实体/HYPERLINK / \o 法律法律风险 协议控制模式是一种在境外设立并上市的壳公司依靠合同安排控制境内实体公司，从而实现境内实体公司境外间接上市的法律结构。它包含协议控制和可变利益实体（Ｖａｒｉａｂｌｅ Ｉｎｔｅｒｅｓｔｓ Ｅｎｔｉｔｙ，以下简称ＶＩＥ）两个基本概念。在协议控制模式下，境外上市主体与实际运营业务的境内实体公司之间的连接并非股权关系，而是合同关系。自2000年新浪网络技术股份有限公司（以下简称新浪公司）在美国纳斯达克上市开始，协议控制模式即成为我国大部分民营企业境外间接上市法律架构的核心特征。[1]截止2011年6月底，有100