剩余收益估值法评估沪深股票内在价值有效性研究.doc

剩余收益估值法评估沪深股票内在价值有效性研究 摘要 企业估值理论是财务金融领域的一个重要理论。估值理论经过不断的丰富 发展已经出现众多分支。现代估值理论的核心思想在于公司的市场价格是由某 一时点市场的供求关系决定的,而不是依赖于资产规模、历史成本等;公司价 值更主要取决于利用现有资产为公司获得的未来收益的能力。因此,公司价值 应等于目前资产账面价值与其未来收益折现的总和。从目前研究成果来看,公 司估值理论主要从三个角度来阐释:(1)收益现值估值理论;(2)相对比较估 值理论;(3)实物期权估值理论。本文所研究的剩余收益估值理论是属于收益 现值理论中的一种。剩余收益估值理论源于收益现值理论同时又是对现有理论 的发展和完善。剩余收益估值理论昀大的贡献 就在于它将公司的价值来源建立 在价值创造而不是价值分配的理论之上,与MM定理的股利无关论完全一致。他 将当前的会计信息与未来的剩余收益连接起来,同时对于新经济时代的新类型 的企业和交易,如网络企业等靠无形资产创造收益的企业有着很好的评估作用。 企业的内在价值在证券市场上体现为股票的市场价格,运用剩余收益估值 理论评估中国证券市场股票内在价值是估值理论运用的一个方面。本文以费森- 奥尔森提出的剩余收益估值模型为剩余收益估值理论的代表。要运用奥森-费尔 森估值模型就必须估计出资本成本这个重要的参数。本文通过比较(1)所罗门 “现代公式”,(2)莫迪格利安尼和米勒的“平均资本成本方法”;(3)资本成 本定价模型这三种常用的估算资本成本的方法后,运用莫迪格利安尼和米勒“平 均资本成本方法”,按照证监会对于行业的分类标准分类上市公司,测算出各个 行业从 2004 年到 2006 年的行业平均资本成本,其中由于 L 文化与传播行业中 样本数量过少而被剔出。 本文选取 2004 年-2006 年三年间上市的企业同时剔出金融保险行业和出现 年亏损的上市公司后的样本共计2921个,运用多元回归分析方法对剩余收益估 值法用于分析股票内在价值进行了研究,并得出如下结论: (1)公司当期的净资产账面价值是企业未来盈利和抵御风险的基础,公司 本年净资产账面值越高,公司的内在价值越高;1(2)公司当期剩余收益就是公司未入账的商誉等无形资产创造的价值,剩 余收益越多,则说明当期未入账的无形资产创造的价值越高,股票内在价值越 高。 (3)公司的未入账商誉即公司市场价值与账面价值之差,可用超常盈余 的现值来计量完全来自公司的经营资产,所以经营性资产就代表着能获取超额 盈利的资产,这部分资产越多,公司获得未来剩余收益的能力越强,公司股票 的内在价值就越高。 更进一步看,剩余收益估值理论界定了会计信息与股票价格之间的关系。 传统经验研究强调会计盈余与股价变动之间的关系,而剩余收益估值理论使用 净资产、预期剩余收益累积和经营性资产衡量股票内在价值,账面净资产是企 业经营成果的历史积累的体现,预期剩余收益体现的企业发展潜力,这是对传 统关系的修正,更具有理论上的合理性。 昀后,从企业经济管理的整体来看,剩余 收益估值理论的应用不仅体现在 解释内在价值上,对于整个企业的经营管理都有重要的作用。关键词:剩余收益估值理论、内在价值、费森-奥尔森模型2 Abstract The company valuation theory is an important theory in finance domain. The company valuation theory mainly explains from three aspects: 1 discounted future income valuation theory; 2 relative comparison valuation theory; 3 real option valuation theory. The residual income valuation theory which this article studied belongs to the discounted future income valuation theory. The biggest contribution of residual income valuation theory lies in companys value origin establishment in the value creation not in dividend distribution. It connects the current accounting information and the future residual i