《资本结构之谜》读书报告 梅耶斯.pptVIP

《金融监管》课堂讨论 Stewart C. Myers 资本结构——概念澄清 资本结构理论发展的脉络 资本结构研究的领域 《资本结构之谜》 预备知识 管理者和中性变换的假设说明 静态权衡假设 静态权衡假设 静态权衡假设 静态权衡假设 静态权衡假设 静态权衡假设 静态权衡假设 啄序理论 啄序理论 啄序理论 啄序理论 啄序理论 啄序理论 啄序理论 啄序理论 啄序理论 公司的融资行为 公司的融资行为 公司的融资行为 公司的融资行为 公司的融资行为 公司的融资行为 结论 结论 结论 对于中国经验的思考* 修改后的啄序理论 公司有很好的理由，避免必须通过发行普通股或其他风险证券来筹集不动产投资 他们制定的目标股利支付率，以至正常的股票投资率能通过内部的资金满足 公司也可计划用新的借款满足部分正常投资，但它努力限制自己以足以保证负债的安全 因为目标股利支付率是粘性的，公司首先转向风险较小的证券。 两个理论的关键差别 修改后的啄序理论中，所观察到的负债比率将反映外部融资的累积需求——一个在扩展时段上的累积需求。 修改后的啄序理论确认了不对称信息和财务危机成本，但也有两个瑕疵： 依赖于粘性的股利但并不解释为什么股利是粘性的 对于公司何时和为什么发行普通股票是一个模糊理解。 传统及现代的融资结构理论分析均倾向于债权融资,而且在企业的运行中也得到了验证。我国上市公司股权融资偏好的现实显然与其相左。 原因分析： 股权融资成本偏低——股权融资偏好的直接动因 制度和政策——强烈股权融资偏好的深层原因 * 读后思考，非论文内容 斯图尔特·迈尔斯在文章开头写道：“经过这么多年，我们对资本结构问题仍然所知甚少”。资本结构与企业价值的关系在当今仍然是个谜。 * The Capital Structure Puzzle 世界著名金融学家，公司融资“啄序理论”的创立者，麻省理工学院斯隆管理学院财务金融学教授。曾任美国金融协会、美国国民经济研究局研究协会主席，主要研究财务决策、价值评估、资本成本以及政府监管商业经营活动中的金融财务问题。迈尔斯教授现任Brattle Group的董事，并积极投身于财务咨询活动。 PUBLICATIONS 资本结构不仅仅指负债率或负债和负债与权益之和的比例，它还包括以下外延内容：企业家与外部股权投资人的权益比例关系；不同到期期限、不同面值、不同优先等级的债券比例关系及相应的各种条款内容；大股东或企业内部控制人股权与公众股权比例关系、其它例如期权等复杂证券所规定的各主体的权益关系等内容。 静态权衡框架 1 啄序框架 2 公司融资行为 3 MM定理：美国经济学家Modigliani和Miller于1958年发表的《资本成本、公司财务和投资管理》一书中，提出了最初的MM理论（不考虑所得税的影响）——企业的总价值不受资本结构的影响。修正后的MM理论（加入了所得税的因素）——企业的资本结构影响企业的总价值， 负债经营将为公司带来税收节约效应。 利息税盾：债务成本(利息)在税前支付，而股权成本(利润)在税后支付，因此企业如果要向债权人和股东支付相同的回报，实际需要生产更多的利润。 “管理者的”理论：不考虑切割联系经理们的行为与持股人利益的脐带模型； 中性变换的假设：考虑到其无实质作用和信息影响，本文回避这种传统假设。 传统静态权衡理论里，常常忽略调整成本 MM理论 （修正后） 折中理论 米勒理论 财务危机成本文献支持财务行为的两个定性说明 调整成本 财务危机 负债税收 调整成本 如果没有调整成本，静态权衡理论是正确的，那么，每一个公司可观察的债务/价值比率应该是它的最优化率。然而，成本是一定存在的，而且滞后，以调整比率到最优。公司不能立即冲销影响最优化的偶然事件，所以应该有一些实际债务比率的横截面散布，实际债务比率来自具有相同目标比较率公司的一个样本。 负债和税收 修正的MM理论：任何付税公司因借款而获利，边际税率越大，收益越大。 米勒的理论：支付的利息的个人所得税将正好抵消公司的利息税盾，如果公司按照完全法定税率付税的话。 折中的理论：相比MM理论和米勒的理论更少极端化。 不管持何种理论，这些线的斜率总是正的。 财务危机成本 文献支持财务行为的两个定性说明 其他因素相同时，风险性公司应借更少的钱； 持有具有活跃的二手市场的有形资产的公司比那些持有专门的无形资产或有价值的增长机会的公司借的少。 理论框架 公司偏好内部融资 尽管股利“粘性”，公司仍使其目标股利支付