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中国未来不良资产市场发展趋势 2016-07-11? 第一个趋势是从被动管理转为主动管理。? 1.放高利债模式将越来越没有竞价能力，项目源头和资产质量受限。资产管理公司可以放 高利债，信托、保险公司、财富管理公司都可以放高利债，前提是谁的债成本低更有吸引 力，拼的就是成本和放债的模式，如果财富管理公司能进入这个行业，我觉得 AMC 放高利 债的优势越来越弱，没有对资产本身进行价值提升单纯靠牌照优势带来的垄断和无风险套 利模式将走到尽头 -在这样一种情况下，项目源头和资产质量会受到限制，借款人最关心 的是成本更低，这就会让没有管理能力的公司找项目的源头会受到限制。如果追求高收 益，一定要 18%、20%，就找不到质量好的项目，好的资产不会付那么高的利息。在国外， 包括一些一线基金公司，阿波罗、博龙、橡树资本等都有非常强大的管理团队，孤星资本 管理 650 亿美金，一两千人的管理团队，资产买下来以后，会做很多的管理和盘整。像传 统银行、信托，都是属于被动型的管理机构，本身对资产、对公司的管理不积极介入。? 2.深度介入债务重组程序。之前王老师讲了一些诉讼和清收的手续。诉讼类的业务所创造 的利润过去占 AMC 的总利润比例可能只有 20%左右。美国有破产法第 11 章、“22 章”（指 第二次破产重组），债务重组的程序比较复杂。中国债权结构相对比较简单，债权结构包 括：银行债权、信托、夹层、可能再加一些高利贷。国外债权结构非常复杂，一个上市公 司有银行贷款、有夹层债权、垃圾债券，同时在银行债权里面可能分 ABC 三层，夹层债权 里可能还有夹层一、夹层二、夹层三，垃圾债券里还有收益和层级不一样的产品，还有其 他的金融衍生品债券，比如 CMBS， ABS 等。比如说美国一个普通的上市公司，可能股本金 euqity 只有 30%，其他 70%里面都是债，70%里可能有 30%是银行贷款、20%是公司债 bond、10%是夹层贷款，还有可能 10%是垃圾债券，垃圾债券收益可能有 18%和 20%收益的 两层垃圾债券，公司债和夹层债可能还有若干收益不等的分层 ABC。。。。。投资人买的债权究竟是属于是哪一层，所具有的谈判能力就完全不一样，对上对下重组不同的债权人 的时候复杂程度完全不一样。如果作为银行债权人是最优先的，而且额度如果是最大的， 你重组其他债权人的时候有比较大的优势，但是相反如果是你买的垃圾债券的那一层，可 能在第 80%的左右了，你的谈判能力非常弱。? 总之，国外这个市场里面，债务重组是非常复杂的，不管是买的哪一层的债权怎么重组， 还有跟股权投资人怎么重组，非常复杂。有时候找了半天人都找不到债权人，比如说债券 的购买人可能是广大大众。我觉得未来中国的资本市场也会越来越复杂和多样化，中国资 本市场不管香港还是 A 股这些公司现在融资能力越来越强，比如熊猫债、离岸债，这个资 本市场越来越活跃的时候，它的资本结构就会越来越复杂，深入介入重组的需求会越来越 大。? 3. 深度介入资产清收程序。这部分可能更多是偏法律的程序，尤其一些规章制度，什么时?候诉讼、什么时候拍卖、执行等，前面王老师已经讲了一些法律法规了，在这就不多说了。? 第二个趋势是民营资本介入。? 之前只有四大 AMC?有资产管理公司牌照，现在地方国资委每个省都有自己的 AMC?牌照， 最早广东、江苏、浙江比较发达的城市成立了 AMC，现在包括江西省、贵州省等较不发达 的城市也有了 AMC，政府态度越来越开放。以前只有华融或信达可以买不良资产包，现在 地方国资委包括民营企业都有这个牌照了，可以收购地方不良资产包。比如有两家民营企 业有了 AMC?牌照(安徽、吉林两家民营企业控股了 AMC?的牌照)。所以我觉得以前牌照垄 断的优势会越来越弱，如果民营资本介入肯定是逐利的，更多的追求回报率和市场化的运 作。所以我认为这也会慢慢给这个市场的格局带来一些变化。比如 AMC?追求 20%，可能某 家基金追求 15%就好了，这样竞价的优势会慢慢丧失。? 第三个趋势是寻找内在价值，包括被低估、错杀的资产、公司及证券。? 所谓”内在价值 intrinsic?value”,?就是指资产或者证券自身的价值，不管市场在过去的十年还 是二十年怎么上下波动，价值肯定有一个中轴，围绕那个中轴在上下波动。就像买股票一 样，假如它的内在价值如果是在 20?块左右，可能大家吹泡泡的时候 20?块涨到 30?块，市 场不好时跌到 15?块，但它就一定会在 20?块左右去波动。如果能长线持有，这个市场总归 回到理性的一面。市场是波动的，但是公司本身是有价值的，公司股票也是有价值的。? 不良资产收购除了指传统的买银行不良资产包之外，还可以买困境企业的股票，比如收购 一些处于困境的上市公司或者市值严重被低估的上市