股权结构之衡量议题-政治大学.ppt

股權結構之衡量議題 政治大學會計系 林宛瑩 2006年9月28日 討論大綱 股權結構衡量指標之相關文獻探討 臺灣企業公司治理指標之衡量議題 國內集團企業最終控制者定義問題 企業集團分析個體之認定以及集團組成企業異動問題 股份控制權、盈餘分配權及席次控制權之相關議題 股份控制權、盈餘分配權與席次控制權之衡量程序與計算方法 研究架構 1.股權結構衡量指標之相關文獻探討 La Porta et al. (1999) 以1993年底全球各國之國民個人所得排名及該國資本市場之重要性為篩選基礎，選出全球最富裕的前27個國家，並以各國中權益市值(market capitalization)排序前20大之公司為其研究樣本，探討這些公司是否存在最終的控制股東(ultimate controlling shareholders or ultimate owners)。 以美國、加拿大、香港、日本、南韓、德國、瑞典、義大利及比利時等國之大公司為例，採用持有投票權股份比例超過20%者為控制股東之定義，說明對股權結構中之控制權、盈餘分配權、金字塔及交叉持股的定義及衡量方式。 該研究結果顯示，除了在法令上對投資人保護極為完備的國家外，股權分散的公司並不普遍，集中的股權結構實為法令對小股東權益保護未臻完備下所產生的現象 相反的，多數的研究樣本公司通常為家族或政府所持有，由融資機構或機構投資人擁有控制權益之情形並不多見 該研究並發現，控制股東通常配合運用金字塔結構、交叉持股及參與管理以取得控制力，而金字塔結構與交叉持股為導致控制權顯著高於盈餘分配權之主要原因 La Porta, Lopez-De-Silanes, Shleifer, and Vishny (2002) 沿用La Porta et al. (1999)所採研究樣本，探討在各國法律對投資人保護程度不一的情況下，公司股權結構對公司價值的影響 La Porta et al. (2002)延續La Porta et al. (1999)對控制股東的定義，惟改採10%作為是否存在控制股東的判定標準 La Porta et al. (2002)主張，透過法令對投資人提供較佳保護的國家，以及控制股東有較高資本投入的公司，小股東之權益較少受到侵害 因此，在前述前提下，對投資人保護愈完備的國家，控制股東擁有較高盈餘分配權、較佳投資機會的公司，應呈現較高的公司價值(以Tobin’s q衡量) 實證結果發現，投資人保護法令環境愈差，公司價值愈低，且控制股東需要較高的盈餘分配權來提昇公司價值 此項研究結果說明，保護投資人的法令環境及控制股東的誘因對發展資本市場具有重要性 Claessens et al. (2000) 探討東亞九國1996年2,980家上市公司之盈餘分配權、控制權，以及兩者間之偏離情形。[1] 值得注意的是，Claessens et al. (2000)對間接控制權之衡量方法與La Porta et al. (2000; 2002)並不完全相同。當間接控制形成控制鏈時，La Porta et al. (2000; 2002)之間接控制權係取控制鏈之末端，而Claessens et al. (2000)則取該控制鏈上之最小值作為衡量。 Claessens et al. (2000)發現，如以20%作為判定控制股東之標準，則東亞九國(台灣)有67.80% (43.30%)的樣本公司係由單一股東所控制，38.70% (49.00%)存在金字塔結構、10.10% (8.60%)存在交叉持股結構，57.10% (79.80%)由控制家族成員擔任正或副董事長及執行長。 [1] 東亞九國包括香港、印尼、日本、韓國、馬來西亞、菲律賓、新加坡、台灣、泰國。 東亞各國公司之盈餘分配權偏離控制權之情形顯著，控制股東可以透過極低的股權投資取得足以主導公司經營的控制權。 此外，控制股東透過金字塔結構與交叉持股，可以進一步強化其控制權，其中尤以家族控制型公司所呈現的偏離最為顯著。 由於控制家族普遍參與經營管理，所有權高度集中，盈餘分配權與控制權偏離嚴重，因此分析經營誘因及財富侵佔效果之研究益形重要。 Claessens, Djankov, Fan, and Lang (2002) 沿用Claessens et al. (2000)之股權結構資料，針對1996年東亞八國(排除日本)1,301家上市公司，實證控制權與盈餘分配權偏離的概念，及兩者所分別表彰之正面誘因效果(盈餘分配權)及負面侵佔效果(控制權)對市價淨值比之影響。 整體樣本之迴歸分析結果顯示，控制權與盈餘分配權偏離的程度愈大，控制股東侵佔與損害小股東財富之傾向愈強。 但從各國迴歸分析之實證結果來看，盈餘分配權與偏離之解釋力各有不同，且係數方向與理論預期