套利与应计异象.ppt

5.1 横截面回归分析 排序指标的编码方式 期望 α1 α2 α3、α4 α5 横截面回归分析 5.1 column(1) 5.1 横截面回归分析 column(2) 5.1 横截面回归分析 低应计项目、高特质风险 低应计项目、低特质风险 高应计项目、高特质风险 高应计项目、低特质风险 -0.113*-0.5 - 0.074*（-0.5*0.5）=7.5% -0.113*-0.5 - 0.074*（-0.5*-0.5）=3.8% -0.113*0.5 - 0.074*（0.5*0.5）=-7.5% -0.113*0.5 - 0.074*（0.5*-0.5）=-3.8% 5.1 横截面回归分析 column(3)、column(4) 5.1 横截面回归分析 column(5) 5.1 横截面回归分析 column(6) 5.1 横截面回归分析 column(7) 5.1 横截面回归分析 总之，套利障碍与特质风险和交易成本有关，使套利者不能逃开应计项目相关的错误计价。 5.1 横截面回归分析 01 02 套利障碍： 特质风险、股票价格、交易量、公司规模 测试方法： 在等式（5）中，加入了独立变量ARBRIS、VOLUME、PRICE、SIZE进行回归。 SFAS 95： 美国财务会计准则第95号——现金流量表 测试方法： 利用现金流量表中的数据计算应计项目。 5.2 敏感性测试 6 结论 Conclusions 6 结 论 通过一系列检验，作者验证了自己的设想，特质风险和交易成本确实会为套利者的套利行为设置障碍，导致应计异象的存在，使得套利者在未来期间更容易获得超额回报。 7 评述 comments 文章的可取之处与不足 7.1 7.2 7.3 7.4 国内研究成果 未来展望 国外研究成果 7.1 文章的可取之处与不足 可取之处： ①因为有效市场的理论由来已久，无论是对会计金融理论还是投资实务都影响深远，但由于现实中的市场和理论相距甚远，因此有效市场理论也饱受争议，特别是应计异象的存在更是对其合理性提出了质疑。本篇文章的研究结果正是从理论迈向实际的一种跨越，具有一定的理论意义。 ②对于特质风险和套利成本能够影响套利这些看法，前人都做过研究，但是本文却是最先通过比较严谨的实证研究方法加以检验。作者首先对单变量进行分析，最后为了显示结果可靠，不但用了敏感性测试，还将特质风险和交易成本同时考虑，进行回归并得出和假设一致的结果。 7.1 文章的可取之处与不足 不足之处： ①在假设的提出方面没有新意。对于特质风险和套利成本两个因素，都是之前的学者提出来的。 ②在研究方法上也未见有特别出新的地方。从超额回报的计算，到替代变量的选择，甚至到对冲策略的构建都是在总结前人。 ③深度上有待挖掘。作者的研究其实只是探究影响套利者行为谜底，对市场真实面貌的初步探索。而在现实中导致应计异象存在的因素有很多。 7.2 国外应计异象的研究成果 有效市场理论对应计异象的解释 认为应计异象并非是错误定价导致的，而只是风 险溢价的具体表现或者是定价模型遗漏风险的结果。 借鉴了金融学研究中四因子模型来控制风险，研究发现四因子模型下的套利组合收益只有1.6%，表明对于高会计应计和低会计应计公司平均回报率的横截面变化可以用风险因子来解释，所以他认为应计异象很大程度上受到了所使用的资产定价模型的影响。 7.2 国外应计异象的研究成果 市场非有效理论对应计异象的解释 ①投资者功能锁定假说：认为应计异象纯粹是投资者功能锁定造成的，而非管理层盈余操纵。 Bradshaw，M.T.，Richardson，S.A.，Sloan，R.G.，Do analysts and auditors use information in accruals? 研究发现，即使是分析者也容易对高应计公司过于乐观。 Xu，W.，Do management earnings forecasts incorporate information in accruals? 研究发现，拥有信息优势的管理者在盈余预期时也会产生与应计相关的乐观偏向，这种乐观的偏向是无意识的，是由于管理者不能正确评价企业未来的商业前景。 7.2 国外应计异象的研究成果 ②投资（增长）假说 Fairfield, P., J. Whisenant, and T. Yohn, Accrual earnings and growth：implications for future profitability and market mispricing 将净经营资产增长分为应计项目和长期净经营资产增长两个部分，并将盈利