APT与风险收益多因素模型在基金估值中的应用.ppt

* * * 一、资本资产定价模型和指数模型 1 实际收益与期望收益 资本资产定价模型揭示各种期望收益之间的关系，但是在现实中，能够观察到的是实际的或已实现的持有期收益。而且，期望收益与 关系也是根据期望收益 因此，资本资产定价模型需要附加的假设条件下才能起作用并可以检验。 * * * 2 指数模型和已实现收益 为了是期望收益变成已实现的数以，我们可以运用指数模型。超额收益写成下列形式： * * * 3 市场指数模型和期望收益-贝塔关系 * 套利 套利指一个能产生无风险 盈利的交易策略 资本市场均衡：不存在套利机会（无套利均衡） 套利定价理论：在无套利均衡下资产价格的决定 一价定律：两种资产未来所有现金流均相等，那么二者的市场价格应该相等。 * 二、 多因素模型概述（Multi-Factor model） 指数模型：用一个市场指数替代所有的宏观经济风险 改进思路：将注意力直接放在风险的根本来源上比间接地运用市场替代更有效 * 1 证券收益的因素模型 F表公共因素对其期望的偏离，即未预期到的变化。 根据市场有效性原则，其期望=0 * 1 证券收益的因素模型 * 2 套利定价理论(Arbitrage Pricing Theory) 三个基本假设Ross (1976) 证券收益能用因素模型表示 有足够多的证券来分散不同的风险 有效率的证券市场不允许持续性的套利机会 * 2.1 套利、风险套利与均衡 无风险套利使用零投资组合(zero-investment portfolio) 无风险套利行为实际上是一价法则(the law of one price)在金融市场中的应用 无风险套利组合的重要性质：任何投资者，不管其风险态度如何，都愿意更多地拥有该项组合头寸 * APT的基本原理：由无套利原则，在因素模型下，具有相同因素敏感性的资产（组合）应提供相同的期望收益率。 APT与CAPM的比较（假设前提） APT对资产的评价不是基于马克维茨模型，而是基于无套利原则和因素模型。 不要求“同质期望”假设，并不要求人人一致行动。只需要少数投资者的套利活动就能消除套利机会。 不要求投资者是风险规避的 * 2.2 充分分散的投资组合 图 Returns as a Function of the Systematic Factor * * 2.3 贝塔与期望收益 套利准则一：如果两个充分分散化的投资组合具有相同的β值，则它们在市场中必有相同的预期收益。 套利准则二：如果两个充分分散化的投资组合β值不同，则其风险溢价应正比例于β * 图 Returns as a Function of the Systematic Factor: An Arbitrage Opportunity * 图 An Arbitrage Opportunity * * 2.4 单因素套利定价 没用到CAPM严格的假设，得到了与CAPM差不多的结论 Figure The Security Market Line * * 3、多因素套利定价理论 因素投资组合(factor portfolio)，亦为跟踪投资组合(tracking portfolio)，也称纯因子组合 双因素模型： * 以这种方式构建的投资组合与原投资组合具有相同的 ，其期望收益为： 若纯因子组合不是市场组合，则APT与CAPM不一定一致，CAPM仅仅是APT的特例。当且仅当纯因子组合是市场组合时，CAPM与APT等价。 在CAPM中，市场组合居于不可或缺的地位（若无此，则其理论瓦解），但APT即使在没有市场组合条件下仍成立。 APT模型可以得到与CAPM类似的期望回报-b直线关系，但并不要求组合一定是市场组合，可以是任何风险分散良好的组合 CAPM与APT的区别 其他假设前提的差异，APT要求的约束更少，更符合现实。核心体现：同质性预期与马科维茨理性 APT的推导以无套利为核心，CAPM则以均值－方差模型为核心，隐含投资者风险厌恶的假设，但APT无此假设。 在CAPM中，证券的风险只与市场组合的β相关，它只给出了市场风险大小，而没有表明风险来自何处。APT承认有多种因素影响证券价格，从而扩大了资产定价的思考范围（CAPM认为资产定价仅有一个因素，后拓展为多因素模型），也为识别证券风险的来源提供了分析工具。 6.从应用来看，capm模型更多应用于单项资产定价的基准；APT应用于组合定价，应用于单个资产定价可能有所误差。 例子 使用套利定价理论确定该股票的均衡收益率。若无风险利率为6％，若当前收益为15%，该股票价格是低估还是高估了？解释原因。 股票当前的预期收益率E(r) = 15％(因为所有因素的预期到的变动都定义为0 )。基于风险的要求收益率超