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宏观策略 CDO 定价初探及我国 CDO 市场投资机会 2007 年 1 月 9 日 债券市场 抵押债权凭证（CDO）为近十年发展最快的资产证券化品种，其构建本 质就是风险重组的过程，一般分为高级层、中间层和权益层。CDO 的抵 相 关 研 究 ： 押资产涵盖范围包括结构性产品（MBS、ABS）、银行信贷、高收益债 券等。美国市场上 CDO 产品的主要投资者为：商业银行、对冲基金和 12 月 11 日 ， 保险机构。 《 2007年 兴 元 一 期 CLO 定 价 分 析 》 转移信用风险和提高资本充足率是我国银行开展金融资产证券化产品 的最主要动力，我国信用风险严重集中于银行体系，金融资产证券化 可以解决银行信贷存量过大的问题。政策性银行无法吸收存款，只能 发行资产证券化以满足流动性需求；股份制银行吸收存款能力较差， 平常也受到流动性需求和 IPO 的冲击，其发行资产证券化产品可以提 高资本充足率和创造流动性；大型商业银行从调整资产负债结构、拓 宽收入来源等方面看也存在资产证券化的需求；四家金融资产管理公 司的不良资产证券化也是 CDO 发展的重要方向。 随着监管放松，未来金融资产证券化中的抵押资产、发起机构和投资 张 磊 机构的范围都会拓宽；如果第二批金融资产证券化试点在 2008 年发行 zhanglei@ 完毕的话，则 2008 年金融资产证券化规模保守估计在 425亿；资产负 债表型和现券型 CDO 仍是未来一段时期的发展方向。 本文分别介绍了蒙特卡罗模拟、单因子Copula模型和静态利差法对CDO 研究助理 定价的流程以及实例分析。通过比较各种定价方法，在应用蒙特卡罗 张圣贤 模拟和单因子 Copula 模型时，模型假设和数据缺乏等限制使得模型化 (8621)×343 定价的实用性较差；而以参照其他信用产品利差为基础的静态利差定 zhangshengxian@ 价法与现实情况更为接近，但本文没有对其进行实证分析。 联系人 依据 05 开元运行经验，加息和提前偿付对各档债券的收益率都有重要 张圣贤 影响，再投资风险要视不同的利率周期而定。05开元无违约事件发生， (8621)×343 Ａ档、Ｂ档都获得了比企业债更高的收益率，次级档的真实收益率虽 zhangshengxian@ 低于市场预期，但仍是超额收益。 地址：上海市南京东路 99 号 电话：（8621 从 CDO 试点以来的几只产品看，资产池表现出以下特点：信用质量整 上海申银万国证券研究所有限公司 体上趋于下降