关于去杠杆政策的反思——问题、原因与对策_范文.docVIP

2019年关于去杠杆政策的反思——问题、原因与对策?范文 　　 文|沈建光 ? 　　 　　今年以来，在去杠杆和财政紧约束的背景下，中国经济出现明显下滑态势，消费低迷，投资不振。10月31号政治局会议首次强调“经济下行压力有所加大”、“外部环境发生深刻变化”，表明短期内稳增长措施将被放置首位，并未提及去杠杆。人民银行行长易纲近期谈到去杠杆政策时表示，“前期一些政策制定考虑不周、缺乏协调、执行偏离，强监管政策效应叠加，导致了一定的信用紧缩”。笔者认为这预示着政策信号的变化——当前决策层关于经济形势与防范金融风险的判断已再次转变。在此背景下，如何看待前期去杠杆政策?未来的政策又将何去何从?这些问题值得深入探讨。 ? 　　 　　主基调转换下，从“去杠杆”到“稳杠杆” ? 　　 　　本轮去杠杆始于金融部门。08年金融危机以来，中国经济高增长进入下半场，货币政策放水、监管放松、金融自由化都成为“稳增长”的政策工具，不断膨胀的影子银行体系持续向地方融资平台、产能过剩国企、房地产部门输血，导致杠杆上升、风险堆积，加剧了金融系统的脆弱性，更导致资金在金融体系空转无法流入实体。在此背景下，十九大正式将“防范化解重大风险”列为三大任务之一，“防风险”取代“稳增长”成为经济工作的主基调。国企混改、债转股、财政部23号文、资管新规、房地产调控等一系列去杠杆政策陆续出台，着力化解政府、金融、企业等多领域杠杆风险，去杠杆逐渐延伸到整个经济领域。 ? 　　 　　在这一系列政策作用下，去杠杆效果明显显现。易纲行长此前表态“目前宏观杠杆率稳住了”。根据央行数据,截至2017年末，中国宏观杠杆率为248.9%，较2016年仅上升了2个百分点，而在过去五年里，这一比率年均上升13%，杠杆率的增长势头明显趋缓。此外，今年以来，社融规模持续收缩，信托贷款、委托贷款等表外贷款规模降幅明显。 ? 　　 　　目前中国经济面临内外环境的双重压力，稳增长需求迫切。三季度GDP下滑至6.5%，创十年以来的新低，消费、基建、投资均疲软，民营经济下滑，出口面临较大不确定性;资本市场也出现动荡局面，A股指数持续下跌引起股票质押危机，债务违约频发，市场信心受到打击。加之易纲行长此前表态“宏观杠杆率稳住了”,当前经济工作的主基调再次转换稳增长上来，从“去杠杆”阶段进入“稳杠杆”阶段。与之相应，中国货币政策在三季度已迎来边际调整，整体保持宽松，7月和10月央行两次定向降准，并综合运用MLF、再贷款、再贴现等多种政策工具调结金融市场及特定领域流动性。 ? 　　 　　本轮去杠杆过程中主要矛盾 ? 　　 　　企业部门高杠杆是中国杠杆率高的重要原因。根据央行近期发布的《中国金融稳定报告2018》，截至2017年末，中国非金融企业部门杠杆率为163.6%,占宏观杠杆率的65.7%。横向比较来看，中国非金融企业部门的杠杆率在主要经济体中位列第一，远高于欧元区的101.6%、日本的103.4%和美国的73.5%，更高于俄罗斯、印度和巴西等新兴市场经济体。2017年末，非金融企业部门杠杆率163.6%，较2016年下降1.4个百分点，但相对于国际比较来看，仍处于很高的水平。 ? 　　 　　分企业类型来看，相对民营企业来说，国有企业杠杆率一直较高，但从本轮去杠杆政策的执行来看，国有企业杠杆率虽然在高位有所回落，但民营企业却由于去杠杆力度过紧，出现了资金困难，杠杆率不降反升，凸显了去杠杆过程中的矛盾。 ? 　　 　　一方面，国有企业杠杆率高位略有回落。今年国有工业企业的负债扩张速度降至较低水平，资产负债率确实逐步在下降，但幅度有限，整体依然维持在60%左右的高位。究其原因，笔者认为国有企业在市场地位、融资渠道等方面具有先天优势，去杠杆过程中国有企业动力明显不足。此外，《中国金融稳定报告2018》指出了当前国有企业去杠杆存在的一些问题，如债转股模式仍在探索中、债转股资金来源和投向不匹配、公司治理不到位等。 ? 　　 　　另一方面，民营企业逆境承压。私营工业企业的资产负债率从2017年12月起明显上升，在去杠杆的背景下，负债扩张速度反而加快，显示出现金流较为紧张、财务状况恶化。伴随着去杠杆与严监管，影子银行被极大限制，股权质押新规的出台又对场内场外质押业务进一步收紧，原本可以通过多元化信贷渠道获得外部融资支持的民营企业，运营更加艰难，民营企业杠杆率升高与其融资难的处境相互作用，凸显了民营经济面临的困境。 ? 　　 　　笔者认为前期“去杠杆”政策的制定，缺乏政策协调，对民营经济可能出现的困境缺乏考虑，加之节奏较紧、力度较大，引发了经济下行压力和新的金融风险。近期金融市场动荡，股市一路下跌引爆了民营上市企业的股票质押危机，债券市场也违约频发，金融机构纷纷收紧风险偏好，加剧了民