2019下半年休闲服务行业投资策略：外冷内热下的消费转型，可选消费“危”“机”并存.docxVIP

第 PAGE 2 页 共 NUMPAGES 3 页 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明投资案件 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 结论和投资建议 免税行业长期空间向好：市内免税、网上预订等模式将极大便利消费者购物，提升客单价的同时引导消费回流，后续推动国产品牌进驻免税专柜顺水推舟。推荐关注中国国旅以。 酒店行业的中短期复苏趋势：从 PMI 指标看，服务业处于相对景气区域，夏季休闲需求的预测偏乐观，外贸影响对国内商旅需求有限。叠加今年国庆带来的需求提前效应，对于 6、7、8 月的酒店业边际改善持积极态度，推荐关注首旅酒店。 月饼消费传统与现代的融合：广式月饼继续引领市场风向，行业格局迈向寡头垄断。中秋需求偏刚性，居民消费占比高且渠道议价能力强，广州酒家价量提升的逻辑持续兑现，推荐关注广州酒家。 原因及逻辑 免税行业大逻辑是以回流为政策目标，实现效益的同时获得更多的政策支持，国旅侧重收入端，机场侧重利润端，长期需求具备较大成长空间。 酒店为明显的周期行业，轻资产化程度加深会削弱行业周期属性，首旅酒店目前自营比例最高，在周期底部具有更大弹性。 有别于大众的认识 市场普遍认为免税出境招标资质放开后，对国旅牌照垄断性和稀缺性将产生影响， 但我们认为公开招标后将导致原来扣点低的出境小标段提升扣点且会释放部分口岸给深免珠免，该部分口岸目前对应中免利润 5-7 亿，未来减少比例约为 30%-40%，且由于口岸并非在同一时间段内集中到期，因此循环滚动影响不大。 市场普遍认为 5 月酒店经营数据好转为“五一”错期影响，不具备持续性，但我们观测到从年初社融增速企稳到上半年非制造业 PMI 数据改善，经营数据降幅收窄在宏观层面已经具备支撑。综合 4、5 月经营数据较 Q1 已经明显好转，行业整体处于边际改善区间。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 目录 旅游需求外冷内热，休闲方式多元化 6 出境游：长短线依旧疲软，未见明显复苏拐点 6 国内游：传统景区遭遇承载瓶颈，需求碎片化发展 6 商旅需求触底回升，居民消费存在挤出效应 7 酒店周期进入中期底部，中短期内业绩降幅收窄 7 OYO 快速扩张加剧物业争夺，中端酒店竞争白热化 9 餐饮消费存在压力，瑞幸上市后饮品细分市场关注度提升10 免税“降级”需求强劲，市内免税业态独特性初现 14 消费“降级”需求驱动下免税市场维持高景气 14 市内免税：实现提高转化率和推广国产品的政策目的 15 盈利预测与市场回顾 18 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 图表目录 图 1：境外主要目的地旅游月度数据 6 图 2：重点节假日旅游人次同比增速统计 7 图 3：三亚接待过夜游客增速 7 图 4：海南接待游客人次增速 7 图 5：5 月酒店数据出现明显好转 8 图 6：非制造业 PMI 指数维持高位稳定 8 图 7：社融领先企业盈利 3-4 个季度 8 图 8：企业盈利领先酒店需求 0-1 个季度 8 图 9：2018 年连锁酒店加速增长 9 图 10：连锁中端客房数占比超过 20% 9 图 11：OYO 官网披露目前开店情况 10 图 12：社零餐饮数据增速略有放缓 11 图 13：我国实际人均消费咖啡及现磨咖啡杯数（杯/人） 11 图 14：瑞幸咖啡单杯收入成本拆解 13 图 15：外国人在韩免税消费额保持快速增长 14 图 16：19Q1 代购在韩免税购物额增速 14 图 17：19Q1 外国人在韩免税购物结构 14 图 18：依靠免税构建的完整产业链 17 表 1：OYO 融资情况 9 表 2：未来 5 年城镇就业人口消费咖啡杯数预测 12 表 3：杯均单价与销售管理费用率双因素敏感性分析 12 表 4：瑞幸、星巴克、一点点单店模型拆分 13 表 5：韩国市内免税全面放开，针对外国人政策更优惠 15 表 6：我国暂未放开针对本国居民离境市内免税购买资格 15 表 7：中免 5 家市内店情况 16 表 8：不同市内店的政策区别 16 表 9：香化产品增值税与消费税税额远高于关税（单位：元） 17 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 表 10：休闲服务行业重点公司估值表 19 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 旅游需求外冷内热，休闲方式多元化 出境游：长短线依旧疲软，未见明显复苏拐点 出境游长短线均未出现明显复苏拐点，美国游预计今年增速延续下跌趋势。日韩方面， 5 月韩国出境客流同比增长 4