基金经理逆境投资能力与基金业绩.PDFVIP

第 45 卷 第 8 期 财经研究 Vol. 45 No. 8 2019 年 8 月 Journal of Finance and Economics Aug. 2019 基金经理逆境投资能力与基金业绩 徐龙炳，顾力绘 （上海财经大学 金融学院，上海 200433） 摘 要：“宝剑锋从磨砺出，梅花香自苦寒来”，人经历了挫折与磨难才能成熟起来，基金经理也 是一样。文章首先修正 了 Sun 等（2018 ）指标，发现基金在“逆境 ”（下跌行情）中取得的收益率越高， 则未来的业绩越好，这一指标对未来业绩具有预测能力，而“顺境 ”（上涨行情）收益率则不存在这 个特点。这种“逆境 ”收益率反映了基金经理在逆境中的主动管理能力，它是一种新的、未被解释的 能力。其次，除了基金收益外，“逆境 ”收益率对基金风险也有影响，“极端逆境 ”（暴跌行情）的主动 管理能力越强，则基金未来的崩盘风险越小。再次，经济政策不确定性会降低基金经理在“逆境 ”中 的主动管理能力。最后，文章排除了基金“逆境 ”收益率是投资者关注不足和业绩持续性所致。文章 找到了影响基金业绩的一个新因子 −逆境投资能力，为解答“Fama 悖论 ”提供了新证据，而且 “逆境”收益率指标“过滤 ”了部分噪音，对投资者的基金选择也有一定的参考意义。 关键词： 逆境收益率；主动管理能力；基金业绩；市场条件 中图分类号：F803.3 文献标识码：A 文章编号：1001−9952 （2019 ）08−0127− 13 DOI: 10.16538/j.cnki.jfe.2019.08.009 一、引　言 德国哲学家尼采曾说过， “杀不死我的东西，使我更强大 ”，形容人经历了挫折与磨难，才会 真正成熟起来（尼采，2013）。“宝剑锋从磨砺出，梅花香自苦寒来 ”，古往今来莫不如是，对资本市 场中的基金经理来说更是如此。以往衡量基金经理能力的各种指标一般都是基于基金的无条件 历史收益率（Grinblatt 和 Titman， 1993；Titman 和 Tiu，2011；Sun 等，2012），而很少考虑有条件的历 史收益率。本文将对基金历史收益率进行细分，考虑不同市场条件下的历史收益率，从而改进对 基金业绩的预测。 基金的无条件历史收益率包含了很多“噪音”，由此算出的各种指标很难准确判断基金经理 是否具有真正的投资能力，因而很难准确预测基金的未来业绩。本文的直觉在于，在牛市中，盈 利变得容易，一个简单的策略往往就能获得超额收益（Jiang 和 Kelly，2012）。新闻中经常出现“当 ① 年业绩冠军，来年业绩垫底 ”的报道， 说明在牛市 “顺境 ”中获得高收益率，很可能是因为运气而 收稿日期 ：2019-04-15 基金项目 ：国家自然科学基金项目“行为信号对市场化资源配置的影响及其监管研究 ”；国家自然科学基金项目 “信息型市场操纵经济后果及其监管研究 ” 作者简介 ：徐龙炳（ 1964−），男，江苏丹徒人，上海财经大学金融学讲席教授，博士生导师，金融学博士后； 顾力绘（ 1982−）（通讯作者），男，上海人，上海财经大学金融学院博士研究生。 ① 根据新浪财经2018 年11 月1 日“告诉你一只明星基金是如何溃败的”、2018 年6 月25 日“公募一哥任泽松将卸任中邮基金经理”等 报道整理。 • 127 • 2019 年第 8 期 不是能力（Fama 和 French，2010）。而