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回归核心资产配置 ——2007年度投资策略报告  目 录 第一部分：宏观经济运行分析 3 我们对宏观经济的总体看法： 3 投资增长略有回落但依然强劲 3 消费提速 4 外贸顺差维持高位 4 信贷管理以结构管理为核心 5 货币政策取向－依然以流动性管理为中心 6 通胀压力初显 7 人民币升值加速 8 第二部分：市场运行状况和趋势分析 9 我们对市场运行的基本判断 9 06年A股市场运行回顾 9 07年A股市场影响因素和趋势分析 10 第三部分：股票市场投资策略 17 中国优势股 17 政策导向型受惠行业 17 继续看好房地产和银行的龙头地位 17 阶段性机会 17 第四部分 债券投资策略 18 第五部分 行业投资策略 21 评级为优势的行业 22 评级为一般的行业 26  第一部分：宏观经济运行分析 我们对宏观经济的总体看法： 06年第一和二季度GDP增速逐渐攀高，并达到11.3%的高增长，随着一系列宏观调控政策的实施及效果的逐渐显现，三季度开始增长势头有所趋缓，经济增速回落至10.4%的水平。全年增速预计达到10.5%的增长水平，有望创1996年以来的年度GDP增速新高。我们认为2007年的主要经济指标运行依然看好：固定资产投资增长略有回落但依然强劲；消费增长稳步加快；贸易顺差维持高位；信贷投放保持稳步；物价涨幅总体温和；人民币升值小幅度加速。预计2007年GDP依然有9.5%的高速增长。 投资增长略有回落但依然强劲 自2002 年以来，中国的固定资产投资增速呈现出持续上升的态势，在放弃了积极的财政政策以后，固定资产投资不再高度依赖政府的财政资金投入，但投资增速仍然有增无减。我们认为，随着投资资金中信贷比重的不断下降，事实上企业投资的市场化程度在不断提高，企业的投资效率也明显提高。局部行业之前的产能过剩状况得到了一定的改善，投资持续高增长的基础比较稳固。自2004 年以来，对于固定资产投资的宏观调控一直如影随行，但在流动性过剩的背景下，我们认为2007-2008 年中国的投资增长仍然将保持高增长态势。 图表1：投资增长回落但依然强劲 数据来源：wind ，东吴基金。 本轮投资持续高增长的背后是投资效率的提高和对信贷资金依赖程度的降低，这表明当前的投资高增长的基础很稳固。从投资资金来源的角度来看我们也可以认为，自筹资金比重的上升将更有利于企业投资项目的市场化决策，并降低了银行体系坏帐发生的风险。在1996-2002 年期间，投资项目中自筹资金部分的比重基本维持在42%~47%左右，但自2003年以后呈直线逐步上升的态势，并已经超过50％，目前占比超过了55%。 图表2：自筹资金占比和企业利润高度相关 数据来源：wind ，东吴基金。 其次，工业企业利润继续保持较快增长势头。据国家统计局公布的数据，1-11 月份，全国规模以上工业企业累计实现利润16532 亿元，同比增长30.7%企业总体效益继续保持良好状态。工业利润数据表明，针对投资与信贷的紧缩调控措施尚未影响企业利润的增长，较快的利润增长为企业加快自我积累及扩张生产规模奠定了物质基础，预示了获得利润增长支持的工业企业固定资产投资扩张动力将依然强劲。 我们预计，07年城镇固定资产投资保持25%左右的增长。 消费提速 2006年11月，全国社会消费品零售总额为6822亿元，比去年同月增长14.1％；1-11月累计总额近7万亿，同比增长13.6％，与前10月的增幅持平。2006年中国社会消费品零售总额将实现十年最大增幅。我们认为明年以及未来几年消费增速将保持井喷行情。长期一直压抑消费增长的几座大山正在慢慢消解，医疗和教育费用过高的问题在引发高层的关注，高房价现开始显露调控的效果，未来阶段社会保障体系的建设以及几大和居民利益关切比较紧密的问题将得到稳妥的解决，这意味着长期受到压抑的消费动力可能有机会爆发。 总体而言，我们认为，由于社会财富两级分化的存在，高端行业将旺盛依旧，而同时，由于农产品价格的日益市场化，农村消费体系的完善，低端消费也有望提速。 外贸顺差维持高位 2004 年以来，虽然出口增速呈现缓慢回落的态势，但贸易顺差则不断创出新高。我们认为，由于外部需求依旧保持旺盛的态势，中国的出口增速受世界经济回落的影响程度并不会很大。人民币升值和出口退税对出口增长的影响也非常小。2007 年，人民币低估状态不会决定性扭转，出口增速将略有回落，但持续顺差的局面难以改善。 图表3：外贸顺差可看高一线 数据来源：wind ，东吴基金。 一是加工贸易方式实现顺差在贸易顺差总量中依旧占据主导地位，尽管比重同比有所减小。今年前10个月，加工贸易方式实现顺差1482亿美元，已超过去年全年实现顺差额，占同期一般贸易和加工贸易方式实现顺差总额的70%，加工贸易方式实现顺差额在总体贸易顺