次级抵押债券风险结构及其信息披露.docVIP

PAGE PAGE 1 次级抵押债券风险结构及其信息披露 　　一、次级抵押债券的风险结构 　　抵押债务权益（collateralizeddebtobligation，CDO），是一种近年来成长极为迅速的证券化产品之一，是金融创新下的热门衍生品之一。通常由金融机构将其拥有的可创造未来现金流量的资产形成各个资产（证券）池，然后进行打包及分割，转给特殊目的公司（SPV），以私募或公开发行方式卖出固定收益证券或受益凭证。其运作原理是：首先发起人将原有的次级贷款池中BBB级贷款再次打包、再次进行分拆，根据还款先后次序，将其再次分别评级为高级和夹层级（一般为BBB级），用低级别的证券为高级别的证券提供信用增强。这种分拆打包后再分拆的创新可以反复多次进行，便形成了CDOs序列（CDO2，CDO3，…CDOn）多层次衍生产品。CDOs的抵押资产（证券）池来源非常广泛（例如，一个CDOs的抵押证券池可能包括住房权益贷款，其他CDOs，住房按揭支持债券等资产），故而一个非常庞大而又复杂的资产支持结构便产生了。随着衍生工具的进一步运用，特定资产并不需要发生真实的转移，只需要界定资产范围和特定的信用事件，然后向特殊目的的实体（SPV）支付一定比例的保证金，SPV在此基础上发行证券，证券持有人实质上是买了将来收益的一种权益。这种方式形成的为合成型CDO。合成式CDO是由发起人将一组贷款债券汇集包装为标的资产，并与SPV签订信用违约互换合约（creditdefaultswap，CDS），发起人定期支付权益金。CDS类似于贷款债券购买保险，一旦违约事件发生，可根据合同获得全额或部分赔偿。必须指出，合成式CDO不属于真实出售，标的资产并没有完全出售给投资者，但通过一个类似于债券保险的机制，发起人可以将其贷款的信用风险转移给投资者。综上，合成式CDO结合了信用衍生性商品和资产证券化交易。CDO债券的主要风险来自标的资产，如银行贷款债券、证券化受益证券、公司债投资和其他档次的CDO等。交易初期发起人借助信用衍生性商品将风险转移给CDO债券的投资者，并未实际转移标的资产的所有权，但要支付权利金给SPV。担保资产通常包括风险极低的商品，如政府公债。CDO投资者未来还本付息现金流量，主要由担保资产支持，另加上信用违约互换的权利金，再减去标的资产发生信用事件后应给付信用衍生性商品交易对方的金额。 　　二、次级抵押债券的财务风险 　　（一）市场风险市场风险隐含潜在的损失，也可能隐含潜在的收益：包括汇率风险、价格风险和利率风险。结合我国中央银行持有CDO的事实，CDO的汇率风险是指此类商品大多以美元计价，因此投资者将暴露在汇率变动的市场风险之下。利率变动的公允价值风险；是指CDO所发行的债券，以计息方式区分可能包括固定或浮动利率，若属前者，就会暴露在利率变动的公允价值风险之下。价格风险是指次贷风暴，是相关的CDO的市场价格受到冲击大幅下降，因此投资者将暴露在价格波动的市场风险下。 　　（二）流动性风险流动性风险是指企业无法筹措自己以履行合约义务所面临的风险。企业在市场上以接近公允价值的价格迅速出售金融资产，也可能导致流动性风险。流动性风险起因于无法履行合约义务，所以与金融负债相关。这与无法迅速出售的流动性风险不尽相同，但也会相互关联。以次级CDO为例子，由于其流动性较差，且时逢市价大幅下跌，致使若干国外基金就因持有相关头寸而导致宣告破产或暂停投资者赎回。另外持有CDO等商品以致产生流动性风险的，还有若干特殊目的实体（如StructuredInvestmentVehicle，SIV）因采取“以短支长”和高财务杠杆方式，当CDO市场流动性发生问题时，随即受到牵累。甚至其发起人也可能被迫将该特殊目的实体编入会计合并报表，从而增加发起人的负债比率，提高了流动性风险。 　　（三）信用风险信用风险是因交易对手或他方当事人不能履行合约义务，而导致企业发生损失的风险。目前CDO最主要的财务风险源自美国银行承作次级房贷因借款人无法偿还房贷的信用风险，这种信用风险通过前述的CDO的证券化交易或信用违约互换合同，转移至CDO所发行的债券，并反映在上述市场风险中。 　　（四）利率变动的现金流量风险利率变动的现金流量风险是相对于上述利率变动的公允价值风险，当CDO以浮动利率计息时，就可能因市场利率变动而产生未来利息收入现金波动的风险。自2007年3月以来，次贷商品信息透明度不足所衍生的投资者信用丧失，已经相当的严重。紧接着2008年7月，美国房地美和房利美因巨额亏损被美国政府接管，导致我国银行持有的3760亿人民币“两房”债务商品，更是首当其冲。虽然一般说来，“两房”相关债务商品与次贷商品的信用风险程度不同，但由于缺乏相关的信息和市场信心，仍造成金融市场的震荡。 　　三、次贷金融商品信息披露