申洲国际-深度调研和分析报告-携手巨头，乘风而起.pdf

[Table_Main] 公司研究 纺织服装 证券研究报告 公司首次覆盖 纺织制造 2019 年10 月23 日 [Table_Title] 携手巨头，乘风而起 申洲国际(2313.HK)首次覆盖报告 [Table_Summary] 投资要点 高成长的OEM 巨头。申洲国际为中国最大的纵向一体化针织制造商，主要以OEM 方式为客户生产针织服装等，2005 年上市至今收入复合增速17.8%，归母净利润 复合增速 21.8%。公司过去十年股价翻了二十倍，实现了穿越行业兴衰周期的稳 健成长，我们认为这与公司纵向一体化生产、深度绑定大客户等竞争优势密不可 分，其次则由于公司海外产能布局带来的增长，使市场进一步认可龙头地位。 纵向一体化生产具有巩固研发优势和提升生产效率的双重优势。申洲的纵向一体 化生产指的是公司的生产流程包括了织造、染整、印绣、裁剪和缝纫和包装运输 等完整环节，相较于单一成衣厂大大缩短了供货周期，生产效率更高。公司的研 发优势体现在研发过程中可以和大规模生产结合验证可行性和效率性，因此更受 申洲国际 恒生指数 品牌商青睐。截止2018 年拥有已授权的专利308 件和32 项自主研发项目。 60% 锁定大客户受益于下游景气度高和订单集中度提升。申洲的前四大客户为NIKE、 40% UNIQLO、ADIDAS 及 PUMA，这四家占公司收入的80% 以上。公司能长期绑定 20% 大客户不仅由于研发生产一体化的优势，还源于其在生产上做到的专业性和保密 0% 10/18 01/19 04/19 07/19 性。前四大客户近年来营收保持高增长，这是由于全球运动风潮的兴起和龙头品 -20% 牌效应不断加强。此外近年来大客户的供应商数量持续下降，公司作为优质供应 恒生指数对比 1M 2M 3M 商，订单集中度或将进一步提升。 绝对涨幅（%） -2.1 3.4 1.8 相对涨幅（%） -2.0 0.6 8.4 海外产能布局验证一体化的可复制性。公司在越南和柬埔寨设立产能是为了符合 资料来源：德邦研究所 海外客户低风险偏好的需求，东南亚地区在全球贸易风险趋紧的背景下可以降低 关税的不确定性，同时也具有生产成本等优势。未来公司对国内产能的规划主要 [Table_DocReport] 相关研究 以效率提升为主，对东南亚产能则会继续面料和成衣两方面的扩张。截止2018 年 末，海外和国内的面料产能占比为45%和55% ；海外和国内的成衣产能占比为30%