财政政策分析报告：政策舞台的“新主角”.pdf

证券研究报告 固定收益研究/深度研究 2020 年04 月20 日 财政政策：政策舞台的 “新主角” 核心观点 关键之年突发 之变，全球经济活动遭遇强干扰的同时，国内宏观政策 也因势而变。去年底以来，财政政策的取向大致经历了三个阶段的演进过 程：保障民生、防疫纾困、扩大内需。4 月17 日的政治局会议要求财政发 挥稳定经济的关键作用。我们认为本轮宽财政发力点或可归结为：稳企业、 保民生、扩内需、促转型，而提高赤字率、发行特别国债、增加专项债券 相关研究 规模，政策性金融发力，或是本轮宽财政的重要手段。扩大 是宽 财政重要抓手，我们认为 应当与外需冲击、内部就业压力相匹配。 1 《固定收益研究: 从假想走向实践的MMT》 2020.04 历史宽财政回顾 2 《固定收益研究: 利率走廊的初心与演变》 近二十年来，外部矛盾频频给国内经济带来冲击，财政政策勇于担当。97-98 2020.04 年应对亚洲金融危机，财政政策定调积极，发行长期建设国债支持基建， 3 《固定收益研究: 流动性冲击后的三大关注 另发行特别国债为四大行补充资本金；08-09 年，全球金融危机与国内自 点》2020.04 然灾害相伴而生， 祭出4 计划，城投模式猛虎出笼；12-13 年， 欧债危机压力蔓延， 性基金与城投协同发力；14-15 年面临房地产库 存等压力，财政供需双管齐下，专项建设基金问世，PSL 助力政策金融也 登上历史舞台；18-19 年应对外部贸易摩擦，财政实施更大规模的减税降 费，专项债是扩基建主要融资工具，然而诸多堵点导致基建托而不举。 历史宽财政启示 与之前几次宽财政相比，就宏观环境而言，近年来入世与 逐渐消 退，过往粗放式的投资模式下，结构性产能过剩弊病显露，政策思路正在 由追求增速转变为调结构、补短板、谋未来。就政策空间而言，财政已经 出现多年超支的局面，严控隐性债务、摆脱土地依赖症的过程中，也约束 了财政逆周期调控的腾挪空间。就危机特征而言， 相比于传统型危机， 对供给端的打压尤为显著，可能造成管理需求侧的宏观政策低效或空转， 甚至引致滞胀风险。就政策定位而言，当前财政目的是阻断 风险向经 济和社会风险传染，防范风险叠加与经济螺旋下行，以纾困微观主体为主。 本轮宽财政的发力点 我们认为本轮宽财政发力点或可归结为：稳企业、保民生、扩内需、促转 型。首先，企业纾困与民生托底是