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价值管理理论发展：回顾与展望 [摘要] 关于价值的管理，不同领域的学者站在不同的角度对其进行 研究 ， 企业 战 略管 理学 者从战略角度、企业财务管理学家从财务角度分别对价值管理的概念进行了界 定。本文站在公司理财的角度对已有的价值管理概念进行了简单的综述，在厘清概念的基 础上， 总结 出价值管理的本质特征，并对于 目前 价值管理零散的、不系统的业绩评价 及信息披露 问题 进行了探讨，认为建立系统完善的基于价值的信息披露体系是今后价值 管理 理论 的 发展 方向。 [关键词] 价值管理 企业价值观 价值信息系 统 一、引 言 随着 20 世纪 80 年代公司控制权市场的出现，奠基于经典 经济 学价值创造原理的价值 管理（VBM），发端于公司控制权市场上的恶意收购活动，并于 90 年代在西方发达国家得 到广泛地拓展和运用，涌现出了一系列有关价值管理的理论观念和实务 方法 （王平心， 吴清华，2005）。关于价值的管理，不同领域的学者站在不同的角度对其进行研究。从某 种意义上讲，VBM 是众多商业学科和商业主题的综合。从财务角度而言，VBM 将创造股东 价值这一目标同折现现金流量估价模式结合了起来。从公司战略角度而言，价值创造是投 资于同现存的以及潜在的竞争者都存在某种相对优势的公司的结果。从 会计 角度而言， VBM 采纳了公司会计报表的基本结构，并根据自身的要求进行了修改，最后，从组织行为 学的角度而言，VBM 认为评价和奖励对于引导员工的行为很重要。因而 VBM 系统是由一套 旨在鼓励员工为股东价值而设计的评价和激励系统构成的（约翰·D·马丁等，2000）。本 文将站在公司理财的角度对已有的价值管理概念进行简单的综述，并在此基础上总结出价 值管理的本质特征，对价值管理理论的发展方向进行展望。 二、关于企业价值观的 分析 我们知道严谨、 现代 意义上的企业价值理论源于 Miller 与 Modigliani 两教授在 1958 年所提出的 MM 无公司税资本结构模型。MM 理论的提出，奠定了现代企业价值理论的基 础。由于企业价值内在的丰富性和复杂性，人们可以通过不同的方面来观察或控制企业价 值及其最大化的形成过程。基于对企业价值进行观察的不同角度，形成了多种企业价值评 价模式。由于评价企业价值的具体方法不同而形成了不同的企业价值观，主要包括基于折 现现金流量模型的企业价值观、基于经济增加值的企业价值观和基于托宾 Q 值的企业价值 观四类。 （一）基于价值派（pie model）模型的企业价值观 按照这一模型，企业价值是负债市场价值与股权资本市场价值之和。即 FV=B+S 式中：FV 表示企业价值；B 表示公司债市场价值；S 表示股票市场价值。由于公司债价格虽然会受 到利率波动的 影响 ，但其市场价值总是有一个中心支撑线，即公司债的票面值。而股票 价格及其波动却反映的是一种长期趋势。所以，在此情况下企业价值最大化目标与股东价 值最大化目标达到了协调和统一。基于价值派模型的企业价值观将人们的视线由企业自身 引到了证券市场上，将证券市场的价格机制引入了企业价值的生成过程，突出了债务资本 投资者与股权资本投资者在整个企业价值生成过程中的不同作用。在经济 金融 化日益深 化的现代 社会 中，基于价值派模型的企业价值观对于投资者而言具有很大的吸引力。但 是，这种企业价值观没有告诉投资者企业价值的真正的源泉究竟在哪里。因此，按照这种 企业价值观进行价值管理，投资者在关注证券市场的同时，也必须密切关注着企业自身的 各种变化。 （二）基于折现现金流量模型的企业价值观 按照这一模型，企业价值是未来时期内期望现金流量按照加权平均资本成本进行折现之 和。该模型建立在持续经营和资产可以被循环用于创造未来收益和现金流量的基础上。折 现现金流量模型能够更好地体现企业价值的性质，即企业价值从本质上讲反映的是企业投 资者对企业现金流量索偿权的大小。它的理论依据是：企业之所以存在是由于它对其投资 者有价值，而这种价值正好体现在企业能够向其投资者提供足够多的现金流量。基于折现 现金流量模型的企业价值观认为企业价值取决于：（1）未来期间企业经营活动所创造现 金流量的多少以及（2）这些现金流量的风险程度的大小。基于折现现金流量模型的企业 价值观认为决定企业价值的是企业在一个较长时期内所获得的现金流量的多少。仅仅追求 某一时期内的现金流量最大化对企业价值的增加并无益处。这种企业价值观有助于消除短 期行