广发证券--三棵树：核心业务全面提速,规模优势显现.pdf

[Table_Page] 中报点评|化学制品 证券研究报告 ` [Table_Title] [Table_Invest] 买入 三棵树（603737.SH ） 公司评级 当前价格 60.6 元 核心业务全面提速，规模优势显现 合理价值 72.25 元 前次评级 买入 [Table_Summary] 报告日期 2019-09-01 核心观点： 公司披露 2019 年中报，实现营业收入22.02 亿元，同比+66.14%；归母净 利润1.18亿元，同比+99.66%；扣非后归母净利润0.82 亿元，同比+103.79%。 [Table_PicQuote] 相对市场表现 家装墙面漆增长超预期，工程墙面漆继续高增长提速。2019H1 公司业绩继 续高增长，主要源于核心业务全面提速，2019H1 墙面涂料营收增速51.3%， 其中工程墙面漆和家装墙面漆收入分别增长65.2%和25.6% ，销量分别增长 102% 76.4%和 51.6% ，价格因产品结构性原因下滑。与墙面业务配套的基材与辅 78% 材类产品、装饰施工业务也实现快速增长，同比分别增长47.8%和416.8%。 同时，大禹防漏纳入公司合并报表增厚收入 （占收入比重6% ）。 53% 公司继续加大投入叠加规模效应显现，2019H1 费用率同比下降，净利率提 29% 升。2019H1 期间费用率同比下降1.8pct 至32.2%；公司销售费用率和管理 4% 费用率变化符合我们深度报告《站在成长的转折点》里的判断，一方面公司 08/18 10/18 12/18 02/19 04/19 06/19 运营管理效率高，随着规模效应显现，销售费用率和管理费用率必然会下降；-20% 另一方面公司保持战略定力，“钱花在刀刃上”，继续加大对营销人员、广告 三棵树 沪深300 宣传推广、产品研发投入，这些投入也将是公司长期成长的动力。 公司运营效率和产业链中地位都在提升。一方面，2019H1 公司存货周转率、 应收账款周转率、应收账款结构、应付项目比应收项目都在改善，这也带来 [Table_Author] 分析师： 邹戈 公司经营净现金流/净利润同比去年大幅好转；另一方面，与收入规模相当、 模式部分相似的的科顺股份、帝欧家居及2015H1 的东方雨虹相比，三棵树 SAC 执证号：S0260512020001 的运营能力和产业链中地位要好于这几个公司。 021 持续员工持股，彰显公司发展信心。2018