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现金股利、关联交易与中小投资者利益——基于佛山照明的案例分析 摘 要 现金股利连接着公司的筹资活动与投资活动，合理的股利政策有利于形成公司价 值增长与投资者丰厚回报的双赢局面；关联交易作为一种市场交易形式，具有降低交 易成本、优化产业结构、提高资源利用率等天然优势。然而，二者均有可能成为大股 东或管理层进行利益输送的工具。本文采用案例分析的形式，以佛山照明现金股利与 关联交易为背景，首先系统地梳理归纳了国内外股利政策与关联交易的研究成果，充 分地辨析了现金股利、关联交易与中小投资者利益三者之间的关系，并对我国上市公 司现金股利与关联交易的现状、影响因素、动机及实施条件进行了总体分析。 就佛山照明而言，现金股利上，本文从公司的财务状况、投融资需求、信号传递、 公司股权及董事会结构四个层面，对佛山照明持续高派现的政策动机进行了研究。分 析表明，公司的财务状况、自由现金流量的增长为并不足以支撑持续高派现行为；公 司实行高派现股利政策的同时，有过融资行为，并且对关键投资机会把握不足；中小 投资者对持续高派现行为的反应也并不乐观。最终从股权结构角度发现，佛山照明现 金股利政策是出于大股东的利益需求而制定，股权分置改革前后，现金股利均成为公 司内部利益斗争的工具。在此论证基础之上，本文继续研究了佛山照明的关联交易事 件。关联交易事件中，关联方均与董事长兼总经理钟信才存在亲属关系，关联企业同 时充当佛山照明的上下游企业；并且关联方经营业绩较差、业绩波动额与关联交易金 额颇为相近，佛山照明资金外流倾向明显。并且在事情败露后，次年前述关联交易全 部终止以及第一大股东董事代表持弃权票等种种迹象均表明关联交易事件的最终目 的是独揽大权的钟信才为了谋取个人私利。现金股利、关联交易均沦为大股东、管理 层进行利益输送的工具。 然后，本文对佛山照明现金股利与关联交易的根本原因及实施条件进行了分析， 发现佛山照明股权结构不合理、机构投资者目光短浅、内部人控制董事会、独立董事 形同虚设，加上信息披露制度与外部审计乏力等诸多因素的存在，才使得现金股利和 关联交易均被管理层和大股东当作掏空佛山照明的工具。最后，紧紧针对上述问题提 出了相应的政策建议，本文通过对现金股利与关联交易事件的分析论证，对保护中小 投资者利益具有重要的警示意义与参考价值。 本文的创新之处在于，不同于以往对控股股东掏空上市公司行为的研究，发现了 管理层与大股东联合掏空公司的新形式。佛山照明管理层通过联合第二大股东取得了 公司的实际控制权，外资第一大股东欧司朗的权利被架空，大股东庄坚毅与董事长钟 信才成为现金股利与关联交易的最大受益者，中小投资者利益惨遭盘剥。 关键词：现金股利；关联交易；利益输送；中小投资者利益 1 现金股利、关联交易与中小投资者利益——基于佛山照明的案例分析 Abstract Cash Dividend is connected with the companys financing activities and investment activities. A reasonable Dividend Policy is conducive to the formation of a win-win situation between the companys value growth and investors returns. As a form of market transaction, Related Transaction has the natural advantages of reducing transaction cost, optimizing industrial structure and improving resource utilization rate. However, both of them are likely to become the tools for major shareholders or management to de