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如何统一度量大类资产的风险收益表现？ 李少君 余剑峰 国泰君安研究所资产配置中心 2019.5 比较资产的风险收益表现是资产配置研究的核心问题。 配置方法 关注点 配置过程 缺点 现代投资组合理论（Modern Portfolio Theory） 对输入参数敏感，结果往往无法直接应用。 - 均值方差优化 过于简单、无法直接应用。 数量化的、模 负债驱动的投资管理 有特定的应用场景、需要额外对负债进行建模。 收益和风险 型具有确定的 Black-Litterman方法 需要外生得到各资产的市场信息，过多的参数校准。 输入输出参数。 其他 以风险做为目标的配置方法 往往忽略了资产收益端的表现。 风险预算和风险平价（Risk Budget & Risk Parity） 通常需要进行杠杆投资。 等权配置 数量化的、模 资金权重上的最分散，但存在风险过于集中的可能。 最小化风险（Minimum Risk ） 风险 型具有确定的 通常需要进行杠杆投资。 最大分散度（Maximum Diversification ） 输入输出参数。 隐含假定各资产Sharpe相同，并不符合实际。 其他 经验性的或对风险进行分类 是投资理念，没有完备的资产组合理论支撑。 基于宏观基本面的经验逻辑（美林投资时钟等） 经验性的、模 往往忽略了对整体组合层面的考虑。 捐赠基金模型（Endowment Model ） 型没有确定的 经验性的投资理念，不是构建资产组合的理论。 收益和风险 Factor Investing 输入和输出参 因子投资（ ） 对风险进行分类的投资理念，不是构建资产组合的理论。 参考组合（Reference Portfolio ） 数。 需要对资产建立映射关系；不是构建资产组合的理论。 诚信 · 责任 · 亲和 · 专业 · 创新 国泰君安研究所资产配置中心 2 201905 如何统一度量大类资产的风险收益表现？ ⚫ 如何对大类资产的风险收益表现进行横向比较？ ⚫ 对资产进行主观经验排序是否有迹可循？ ⚫ 如何处理非正态、多峰的资产收益率分布？ ➢ 这些量化配置研究中遇到的问题可以归结为两点： 1. 传统的均值和标准差并不足以来描述资产收益率的真实分布； 2. 不同投资者对于同一类资产或者投资组合所要求的风险补偿并不一样，“锚定效应”的存在使得投 资者在凭借经验对资产收益进行评价时，会以特定的收益水平做为参考。 ➢ 为了解决这些问题，我们引入了两种度量方法，Omega与Sharpe-Omega 。两者相互等价，在对资产 风