2020年8月经济数据点评：经济修复向纵深推进.docxVIP

目 录 经济修复斜率再次上行，复苏向纵深推进 3 低基数抬升生产同比，出口产业链边际放缓 4 基建再次不及预期，专项债结构出现变化 5 房地产如期小幅冲高，预计不久将重新进入下行通道 7 制造业修复向纵深推进，中枢将持续回升 9 社零增速年内首次转正，居民消费信心逐步修复 10 经济修复斜率再次上行，复苏向纵深推进 8 月数据整体符合预期，经济修复的斜率上行，制造业投资复苏向纵深推进： 基建：广义基建单月增速下行 0.7 个百分点至 7?，不及预期，专项债投向出现结构变化，也意味着专项债对于基建的边际拉动作用将下滑。 房地产：符合预期小幅冲高，之后将在大调控的背景重新进入微幅下行的通道。 制造业：受益于去年低基数出现反弹，但是可以观察到前期表现较差的链条在快速修复，如化工、纺织、食品。 社零：年内首次转正，相关消费升级的产品表现较好。 生产：符合预期持续上行，出口产业链条产量修复的趋势在放缓。 国君预期实际值市场预期前值生产（单月，）5.65.65.34.8固定资产投资（累计，）-0.3?-0.3?-0.4?-1.6 国君预期 实际值 市场预期 前值 生产（单月，） 5.6 5.6 5.3 4.8 固定资产投资（累计，） -0.3? -0.3? -0.4? -1.6 社零（单月，） 1.2 0.5 0.4 -1.1 出口（单月，） 7.3 9.5 7.9 7.2 进口（单月，） -0.7 -2.1 0.4 -1.4? 数据来源：WIND， 弱势产业链也在上行，制造业修复向纵深推进。前 7 个月，出口主要提振高端制造业投资。8 月份，制造业投资大幅反弹了 8 个百分点，一方面受到了去年低基数的影响，但是另一方面，也有实体经济持续纵向复苏的影响，前期表现较差的纺织、化工、食品等行业的增速都在持续回升。 随着经济增速逐级修复，复苏的主要动能将从基建和房地产切换至实体经济的内生动能修复。8 月专项债虽然放量，但是投向房地产的比例在提升，投向基建的比例在下滑，这意味着专项债对于基建的边际拉动效应下滑。房地产如期小幅冲 高，但是开发商新增的银行贷款增速出现负增长，新开工增速下行，房地产在短暂的冲高回落后将在调控的背景下重新进入微幅下行通道。这也意味着，经济修复的动能将从政策引导的基建和房地产切换至实体部门修复中。 实体经济尚未回到疫情前水平，央行操作频繁呵护市场，货币政策大方向未转向。 9 月 15 日，央行再次超额续作 MLF，对冲 9 月 17 日即将到期的 2000 亿元 MLF。近期，虽然市场对于央行货币政策转向有所担心，但是从央行近期频繁的公开市场逆回购操作，以及 MLF 超额续作可以看出，央行会通过公开市场操作及时补充市场所需的流动性，将资金利率维持在合意水平。而实体经济尚未回到疫情前水平，社零和制造业投资有待修复，货币政策虽然难以再次大幅宽松，但是也不 会出现急转而下的收紧。 低基数抬升生产增速，出口产业链边际放缓 生产同比进一步扩大，主要受益于去年的低基数。8 月份生产增速 5.6，相对上月上行 0.8 个百分点，一方面生产受到了经济持续回暖、固定资产投资中枢抬升 的支撑，另一方面，去年生产整体呈现季初季中低、季末高的趋势，去年 8 月份生产的基数较低，也对同比带来一定的贡献。因此，考虑到基数问题，生产同比持续上行是符合我们预期的。 图 1：8 月份生产环比与历史均值基本持平 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 2015-2019年平均 2020 4月 5月 6月 7月 8月 数据来源：WIND， 从产品产量来看，出口产业链产量的快速修复趋势相对于 7 月份放缓。受益于机电产品的出口增速快速上行，7 月份出口同比 7.2%，同时拉动了相关产品的产量增速在快速修复。这一趋势在 7 月份较强，但是在 8 月份逐渐放缓。我们认为，前期机电出口的快速修复并不能代表全球需求的回升，更倾向是在海外供给链尚未修复时、中国产品有一定的出口替代效应。而随着欧美疫情逐步得到控制，这种出口替代的倾向并不会进一步加深。因此，本月来看，相关出口产业链的快速修复也逐渐放缓。 图 2：出口产业链的修复趋势相对于 7 月放缓 单月增速 单月增速 2019年12月 2020年1-2月 2020年3月 2020年8月 7月相对于6月增 8月相对于7月增 上游能源类 上游原料 中游工业品 出口产业链 下游消费品 发电量 3.5 火电 1.9 水电 4.8 风电 7 太阳能 13.3 天然原油 0.8 天然气 9.8 原煤 4.2 焦炭 5.2 发电设备 -15 氢氧化钠(烧碱) 0.5 硫酸 1.2 乙烯 9.4 化学纤维 12.5 生铁 5.3 粗钢