浑水做空瑞幸咖啡报告全文 152页中文版（30595字全文翻译）.pdfVIP

瑞幸咖啡：欺诈+存在根本性缺陷的业务 摘要 瑞幸咖啡 （Nasdaq：LK） （“瑞幸”或 “公司”）于2019年5月上市时，便采用了一种糟糕的商业模式——通过大幅折扣和免费赠品咖啡来 培育中国消费者的咖啡消费习惯。在其完成6.45亿美元 IPO后，该公司从2019年Q3开始捏造财务及运营数据，已演变成了一场骗局。该公 司发布了一系列业绩数据，这些数据显示出一个戏剧性的商业拐点并使其股价在两个多月时间里上涨了160%以上。毫不奇怪，它又在2020年 1月再次成功筹集 1.1亿美元 （包括二次配售）。瑞幸确切地知道投资者在寻找什么，怎样将其定位成一个故事精彩的成长股，以及操纵哪些 关键指标来最大化投资者信心。这份报告由两部分组成：欺诈和存在根本性缺陷的商业模式。我们分别阐述了瑞幸是如何伪造其数据的，以及 为什么它的商业模式存在固有缺陷。 第一部分：欺诈 确凿证据 1：单个门店的每日销售商品数量在2019年Q3和Q4分别至少被夸大了69%和88%，支撑证据为 11260小时的门店流量视频。我们调 动了92名全职和 1418名兼职人员进行实地监控，记录了981个工作日的门店流量，覆盖了100%的营业时间。门店选择基于城市和位置类型 分布，与瑞幸所有直营店的组合相一致。 确凿证据2：瑞幸的 “单笔订单商品数”已从2019年第二季度的1.38 降至2019年第四季度的1.14。 确凿证据3：我们收集了25843张顾客收据，发现瑞幸夸大了其每件商品的净售价至少 1.23元人民币或 12.3%，以人为地维持商业模式。真实 情况下，门店层面的亏损高达24.7%-28%。排除免费产品，实际的销售价格是上市价格的46%，而不是管理层声称的55%。 1 确凿证据4：第三方媒体追踪显示，瑞幸夸大了其在2019年第三季度的广告费用 150%以上，特别是在分众传媒上的支出。瑞幸有可能将其夸 大的广告费用回收回去，以增加收入和门店层级的利润。 确凿证据5：25843个顾客收据及其报告的增值税数字显示，瑞幸在2019年第三季度来自“其他产品”的收入贡献仅为6％左右，相当于近400％ 的膨胀率。 危险信号 1：瑞幸的管理者已经通过股票质押兑现了其持有的49%的股票 （或流通股总数的24%），令投资者面临追缴保证金导致股价暴跌的 风险。 危险信号2：神州租车 （HKEX：699 HK） （“CAR”）的既视感：瑞幸董事长陆正耀和同一批关系密切的私募股权投资者从神州中撤走 16亿美 元，而少数股东则损失惨重。 危险信号3：瑞幸董事长陆正耀通过收购宝沃，将 1.37亿元人民币从神州优车UCAR （838006CH）转移给其关联方王百因。神州优车、宝沃、 王百因将在未来 12个月向北汽-福田汽车支付59.5亿元人民币。现在王百因拥有一家新成立的咖啡机供应商，该供应商位于瑞幸总部隔壁。 危险信号4：瑞幸最近通过增发和可转换债券发行筹集了8.65亿美元，以发展其 “无人零售”策略，这更可能是管理层从公司吸纳大量现金 的一种便捷方式。 危险信号5：瑞幸的独立董事邵孝恒是/曾是一些非常可疑的在美国上市的中国公司的董事会成员，这些公司的公开投资者蒙受了巨大损失。 危险信号6：瑞幸联合创始人兼首席营销官杨飞曾因非法经营罪被判处有期徒刑 18个月，彼时他是北京口碑营销策划有限公司 （“iWOM”） 的联合创始人兼总经理。后来，iWOM 与北京氢动益维科技股份有限公司 （“QWOM”）成为关联方，后者现在是神州租车的子公司，并且正在 与瑞幸进行关联方交易。 第二部分：存在根本性缺陷的商业模式 商业模式缺陷1：瑞幸提出的针对核心功能性咖啡需求的主张是错误的：中国的咖啡液人均摄入量为86mg/天，与其他亚洲国家相当，其中95% 的摄入量来自茶叶。中国的核心功能性咖啡需求市场规模较小并处于温和增长趋势。 2 商业模式缺陷2：瑞幸的客户对价格敏感度高，留存率依靠优惠的价格促销来驱动。瑞幸试图降低折扣水平 （即提高有效价格）并同时增加同 一门店的销售额，这是不可能完成的任务。 商业模式缺陷3：无法获得利润的有缺陷的单位经济：瑞幸破碎的商业模式必然会崩溃。 商业模式缺陷4：瑞幸的梦想 “从